Blogul lui Oro

Acasă » 2014

Arhive anuale: 2014

Adio, Rasdaq!


Notă: Articolul a fost publicat la două zile distanţă și pe http://www.juridice.ro (http://www.juridice.ro/343438/adio-rasdaq.html)

Iată că ceea ce părea o poveste fără sfârşit a ajuns la final. Iar finalul nu a apărut de acolo de unde ne aşteptam (Autoritatea de Supraveghere Financiară, în continuare „ASF”) ci din Parlament. Mai precis, la sfârşitul lui septembrie, Camera Deputaţilor a adoptat Legea nr. 151/2004 privind clarificarea statutului juridic al acţiunilor care se tranzacţionează pe piaţa Rasdaq sau pe piaţa valorilor mobiliare necotate (publicată în Monitorul Oficial nr. 774/24.10.2014). În urma aplicării acestei legi, piaţa Rasdaq, aşa cum o ştiam, ar trebui să dispară, iar societăţile tranzacţionate pe această piaţă să ajungă fie pe o piaţă reglementată, fie pe un sistem alternativ de tranzacţionare, fie (probabil) să devină închise, aşa cum vom explica mai jos.

Cei care au tangenţă cu piaţa de capital ştiu ce înseamnă Rasdaq şi câte probleme a ridicat de-a lungul timpului[1]. La finalul acestui articol am pus, pentru rememorare, o istorie a Rasdaq-ului de-a lungul timpului. Ştiu, ar fi fost mai potrivit ca aspectele istorice să fie la început, dar, cum ceea ce interesează primordial acum este ce se va întâmpla, istoria prezintă mai puţină relevanţă, iar viitorul cu siguranţă mai multă.

1. O lege adoptată „pe genunchi”?

 Înainte de a intra în analiza legii actuale, cred că este util să vedem care era tendinţa de rezolvare a problemei Rasdaq la data adoptării ei. Astfel, la data respectivă erau în dezbatere parlamentară sau publică nu mai puţin de patru proiecte legislative care să rezolve statutul pieţei Rasdaq:

– legea actuală pare a fi fost primul dintre ele, fiind iniţiată în martie 2013. A fost respinsă de Senat (deşi avea avize favorabile de la două comisii) şi a fost adoptată de Camera Deputaţilor (având două avize pozitive şi unul negativ de la Comisia Juridică)

– a mai existat un proiect de lege, iniţiat în iunie 2013. Dacă îmi permiteţi o licenţă de limbaj, acest proiect era „destinat să moară”. La Senat a primit două avize negative (din trei) şi a fost respins, iar la Camera Deputaţilor a primit două avize negative. Era, cel mai probabil, de aşteptat o respingere dar acest proiect a stat în nelucrare la Camera Deputaţilor din decembrie 2013. Cam la fel a stat şi actuala lege (din octombrie 2013), până la a reînvia miraculos în acest septembrie şi a fi votată de Camera Deputaţilor

– un al treilea proiect de lege aparţinea Ministerului Finanţelor Publice, de la finalul anului 2013. Deşi în mass-media se sugerează că acest proiect avea un parcurs parlamentar, eu unul nu am găsit totuşi acest proiect ca aflându-se în procedura legislativă în faţa Parlamentului, el rămânând doar o propunere pe site-ul ministerului

– un al patrulea proiect a fost propus de ASF foarte recent (24 septembrie 2014). Aş spune că propunerea era cumva „pe ascuns”, pentru că ea era „ambalată” ca proiect de modificare a unui Regulament (nr. 2/2002) care reglementa anumite aspecte referitoare la piaţa Rasdaq, dar singura modificare propusă era de a introduce, în dispoziţiile tranzitorii şi finale, regulile privind desfiinţarea Rasdaq.

Legea actuală, proiectul Ministerului Finanţelor şi cel al ASF au, mai mult sau mai puţin aceeaşi abordare, tinzând, mai mult sau mai puţin expres, la transferul emitenţilor pe o piaţă reglementată sau sistem alternativ de tranzacţionare deja existente, urmată de desfiinţarea efectivă a Rasdaq. De altfel, reţinem că forma propusă de iniţiatori pentru actuala lege era extrem de similară proiectului Ministerului Finanţelor, iar forma sa actuală este rezultatul schimbărilor (neinspirate, aş spune) propuse de Comisia de Buget, Finanţe şi Bănci a Camerei Deputaţilor. Cel de-al doilea proiect de lege avea o soluţie diferită: transformarea Rasdaq în sistem alternativ de tranzacţionare[2] căruia să i se aplice anumite reguli aplicabile doar pieţei reglementate (o soluţie oarecum hibridă, care nu proceda în mod radical la desfiinţare, ci doar la transformare, încercând în acelaşi timp să atenueze îngrijorările investitorilor decurgând dintr-o asemenea transformare). Soluţia transformării Rasdaq în sistem alternativ de tranzacţionare părea să transpară şi din forma iniţială a actualei legi şi a proiectului Ministerului Finanţelor, dar numai pentru societăţile care nu adoptaseră în adunarea generală hotărâri exprese de transfer pe piaţa reglementată sau pe unul din sistemele alternative de tranzacţionare deja existente.

Ceea ce decurge de aici este o oarecare lipsa de coerenţă a abordării legiuitorului: nu se poate ca o problemă importantă pentru piaţa de capital să fie abordată atât de fragmentat, fără o minimă corelare din partea diverselor persoane şi instituţii cu atribuţii de iniţiativă legislativă sau reglementare. Normal, suntem tentaţi să dăm dreptate celor care spun că această problemă trebuia supusă unei dezbateri publice[3] şi nu tranşată „pe genunchi”, pe baza unui proiect de lege ce stătea „în adormire” şi nu părea să dea semne de „reînviere” şi, aş adăuga eu, prin impunerea unor soluţii incomplete.

2. Procedura reglementată de Legea nr. 151/2014

Din păcate, legea nr 151/2014 este departe de a fi un mecanism perfect, ci, dimpotrivă, aşa cum vom vedea mai jos, nu pare a reglementa aspecte importante decurgând din lipsa unor decizii ale acţionarilor sau ASF într-un anumit sens. E adevărat, art. 9 (2) trimite la reglementări secundare ce trebuie emise de ASF, ceea ce ar putea fi interpretat ca o dorinţă ca ASF să rezolve acele probleme. Fără a avea dorinţa de a menaja ASF, rămâne regretabilă decizia legiuitorului de a „scoate castanele din foc” cu mâna ASF. Dacă legiuitorul tot s-a grăbit, de ce nu a reglementat până la capăt aspecte importante?

În cele ce urmează, voi încerca să abordez problema pe două paliere: procedura şi dreptul de retragere al acţionarilor, urmând să punctez la fiecare pas eventualele probleme.

2.1 Procedura

Procedura pe care legea o are în vedere are doi paşi, respectiv o adunare generală a acţionarilor şi aprobarea de către ASF a prospectului de listare. Bineînţeles, fiecare dintre aceşti paşi are anumite specificităţi sau chiar poate lipsi, după cum vom vedea mai jos.

2.1.1 Adunarea Generală a Acţionarilor

Primul pas pe care legea îl impune este desfăşurarea unei adunări generale a acţionarilor. Conform art. 2 (1) din lege, consiliile de administraţie/directoratele societăţilor ale căror acţiuni sunt tranzacţionate pe piaţa Rasdaq sau pe piaţa acţiunilor necotate au obligaţia să convoace şi să efectueze demersurile necesare pentru desfăşurarea adunărilor generale extraordinare ale acţionarilor în termen de 120 zile de la intrarea în vigoare a legii[4].

a) 120 zile – termen de convocare sau desfăşurare?

Din exprimarea legii (aşa cum am redat-o mai sus), termenul de 120 zile pare a fi de convocare (respectiv un termen în care să fie publicată convocarea), urmând ca adunarea generală să poată avea loc şi după acest termen. Totuşi, o asemenea concluzie ar putea să nu fie corectă: dacă ne uităm la art. 4 (1) lit. c, acţionarii au dreptul de a se retrage din societate dacă adunarea generală nu se întruneşte în termenul de 120 zile. Prin urmare, chiar dacă doar implicit, se poate interpreta că se doreşte nu numai convocarea, dar şi desfăşurarea adunării generale în termenul de 120 zile. Reţinem totodată că textul contravenţiei din art. 8 (1) lit. a pedepseşte nerespectarea termenului de 120 zile de către consiliul de administraţie/directorat, fără a menţiona dacă nerespectarea implică doar neconvocare sau şi nedesfăşurare a adunării generale în termenul respectiv. Din această perspectivă, pentru a evita orice problemă (şi în măsura în care ASF nu va emite reglementări secundare), aş merge pe abordarea prudentă şi aş spune că termenul de 120 zile este unul de desfăşurare a adunării generale. Să reţinem deci o primă imperfecţiune a legii.

b) Ordinea de zi

Legea (art. 2 (1)) pare a impune ca ordinea de zi a adunării generale să includă două puncte.

Ca prim punct, acţionarii trebuie să dezbată situaţia creată de lipsa cadrului legal de funcţionare a Pieţei Rasdaq. Cu siguranţă, legea nu impune ca acţionarii să adopte o decizie în acest sens. Rămâne totuşi un semn de întrebare asupra finalităţii acestei soluţii a legiuitorului. Ce anume ar trebui să dezbată acţionarii şi de ce? Mai are relevanţă dezbaterea asupra situaţiei Rasdaq, din moment ce acţionarii sunt chemaţi să decidă asupra „ringului bursier” pe care se vor tranzacţiona acţiunile în aceeaşi adunare (şi pot dezbate acolo care dintre aceste „ringuri” este mai potrivit)? Cred că acest punct este lipsit de sens practic. Iar, din această perspectivă, cred că lipsa lui dintr-un eventual convocator (şi, bineînţeles, din dezbaterile în cadrul adunării generale) nu ar trebui să afecteze sub nici o formă valabilitatea convocatorului sau a adunării generale desfăşurate în baza acestuia.

Al doilea punct ar trebui să fie alegerea „ringului bursier” (piaţă reglementată sau sistem alternativ de tranzacţionare) pe care să se tranzacţioneze acţiunile societăţii. Textual, legea impune adoptarea unei decizii privitoare la „efectuarea de către societate a demersurilor legale necesare în vederea admiterii la tranzacţionare a acţiunilor emise de societate pe o piaţă reglementată sau a tranzacţionării acestora în cadrul unui sistem alternativ de tranzacţionare”. Implicit, aceasta înseamnă că acţionarii trebuie să decidă transferul pe unul dintre cele două „ringuri bursiere”, pentru că numai aşa va avea sens o decizie de efectuare a formalităţilor de transfer. Cred că aici convocatorul ar trebui să propună acţionarilor să decidă cu privire la fiecare piaţă reglementată/sistem alternativ de tranzacţionare, urmând ca apoi aceştia să aprobe efectuarea demersurilor de admitere la tranzacţionare pe „ringul bursier” ales.

Vom vedea mai jos ce se întâmplă dacă acţionarii nu iau nici o asemenea decizie.

c) Informarea acţionarilor

Conform art. 2 (2) din lege, consiliul de administraţie/directoratul societăţii trebuie să întocmească şi să pună la dispoziţia acţionarilor un raport incluzând anumite date. Textul respectiv menţionează că respectivul raport se pune la dispoziţia acţionarilor conform art. 1172 din Legea societăţilor nr. 31/1990, respectiv la sediul societăţii şi, dacă există, şi pe pagina de internet a societăţii, începând cu data convocării adunării generale. Textul legal nu spune nimic despre obligativitatea ca acest raport să fie transmis şi către BVB şi ASF. Totuşi, cred că se susţine interpretarea că un asemenea raport trebuie să fie transmis şi către aceste instituţii, fie că îl privim ca un raport curent fie că, prin raportare la art. 1172 din Legea societăţilor nr. 31/1990, îi considerăm, prin analogie, aplicabile toate dispoziţiile de publicitate aplicabile rapoartelor anuale (mai precis art. 113 lit. E din Regulamentul 1/2006, aplicabil şi societăţilor de pe Rasdaq conform art. 2.III din Dispunerea de Măsuri a CNVM nr. 11/2010). Aş fi tentat, totodată, să consider că lipsa unui asemenea raport în general (sau netransmiterea lui către ASF/BVB) nu este de natură prin ea însăşi să afecteze valabilitatea hotărârii adoptate de adunarea generală.

Raportul trebuie să conţină (i) cadrul juridic aplicabil tranzacţionării acţiunilor pe o piaţă reglementată, respectiv a tranzacţionării în cadrul unui sistem alternativ de tranzacţionare şi (ii) prezentarea pieţelor reglementate şi a sistemelor alternative de tranzacţionare pe care pot fi tranzacţionate acţiunile societăţii. Nimic special aici, probabil că în practică trebuie să ne aşteptăm la destul de multe rapoarte cu un conţinut minim de asemenea informaţii. Practic, un asemenea raport nici nu ajută, nici nu face rău. Acţionarii activi ştiu deja ce probleme ridică Rasdaq, iar cei pasivi probabil nu se vor lumina dintr-un asemenea raport.

d) Publicitatea hotărârii adunării generale

Conform art. 2 (3) din lege, pe lângă cerinţele de depunere la registrul comerţului şi publicare în Monitorul Oficial (conform art. 131 (4) din Legea societăţilor nr. 31/1990), hotărârea adunării generale trebuie publicată şi pe pagina web a ASF, pe pagina web a BVB, precum şi într-un cotidian de largă răspândire la nivel naţional, iar dacă societatea dispune şi de o pagină de web proprie, şi pe această pagină. Practic, elementul de noutate îl constituie publicarea pe site-ul ASF (în general, hotărârile adunărilor generale se transmit către ASF dar nu se publică pe site-ul acesteia) şi cea într-un cotidian de largă răspândire la nivel naţional (o asemenea obligaţie neexistând pentru hotărârile adunărilor generale). În cazul publicării pe site-ul BVB dispoziţia este superfluă (pentru că oricum, în baza reglementărilor generale, hotărârea trebuie transmisă BVB, care o publică pe site-ul său în secţiunea destinată societăţii respective). Şi în cazul publicării pe site-ul web propriu prevederea legii pare superfluă, pentru că art. 131 (5) din Legea 31/1990 impune publicarea rezultatelor votului pe site-ul societăţii[5].

2.1.2 Procedura în faţa ASF

Conform art. 6 (1) din lege, în situaţia în care adunarea generală a acţionarilor aprobă iniţierea demersurilor pentru admiterea la tranzacţionare pe o piaţă reglementată autorizată de ASF, societatea[6] are obligaţia să transmită la ASF, în termen de cel mult 90 zile de la data adoptării hotărârii adunării generale, prospectul de admitere la tranzacţionare. Conform art. 6 (2) din lege, ASF nu percepe tarif pentru aprobarea acestui prospect[7]. Nerespectarea acestui termen de către membri consiliului de administraţie/directorat se sancţionează drept contravenţie, conform art. 8 (1) lit. b din lege, cu amendă între 5.000 şi 100.000 lei[8].

ASF procedează apoi la analiza documentaţiei conform legislaţiei aplicabile, putând emite o decizie de admitere sau respingere a cererii. Vom vedea mai jos ce se întâmplă în cazul în care decizia este de respingere. Decizia adoptată de ASF se publică pe pagina web a acesteia, pe pagina web a BVB, în buletinul ASF, într-un cotidian de largă răspândire la nivel naţional, precum şi pe pagina web a societăţii, dacă există. De noutate (şi oarecum exagerate, în opinia mea) sunt obligaţia publicării pe website-ul ASF (diferită de obligaţia publicării în buletinul ASF), într-un cotidian de largă răspândire şi pe pagina web a societăţii.

Un aspect final: art. 7 (4) din lege spune că dispoziţiile articolului respectiv se aplică în mod corespunzător şi în cazul procedurii derulate de societate în vederea tranzacţionării în cadrul unui sistem alternativ de tranzacţionare. Din păcate, observăm aici o altă problemă a legii, întrucât art. 7 se referă doar la ASF şi, conform dispoziţiilor legale, ASF nu aprobă nici un document cu privire la tranzacţionarea emitenţilor pe un sistem alternativ de tranzacţionare (competenţa în acest caz revenind operatorului de sistem[9]). Este posibil ca legea să fi dorit să spună că referirile la ASF din cuprinsul articolului ar trebui interpretate ca referiri la operatorul de sistem, şi că diversele decizii ale acestuia au aceleaşi implicaţii ca şi deciziile ASF menţionate de articolul respectiv, dar modalitatea de reglementare aleasă de legiuitor este extrem de defectuoasă[10].

2.2 Dreptul de retragere al acţionarilor

Dreptul de retragere al acţionarilor este o instituţie de la sine înţeleasă în cadrul unei asemenea proceduri, mai ales atunci când ea se soldează cu o delistare totală. Vom vedea însă examinând acest drept că legea a lăsat „neînchise” multe probleme. Un aspect pe care legea pare să-l fi reţinut corect este că dreptul de retragere ar trebui să fie prin raportare la art. 134 din Legea 31/1990 şi nu prin raportare la prevederile legii pieţei de capital, pentru că acestea din urmă reglementează un drept de retragere din societăţi tranzacţionate pe o piaţă reglementată (iar societăţile de pe piaţa Rasdaq nu sunt societăţi tranzacţionate pe o piaţă reglementată) şi, adăugăm noi, exclusiv în cazuri de fuziune şi divizare. Nu voi insista din această perspectivă, ci doar voi menţiona că art. 134 din Legea 31/1990 este departe de a fi perfect, cel puţin din perspectiva faptului că nu include termene limită (şi sancţiuni corelative) pentru îndeplinirea obligaţiilor pe care le instituie în sarcina consiliului de administraţie/directoratului şi a evaluatorului.

2.2.1 Excluderea societăţilor de pe piaţa acţiunilor necotate

Ca un prim aspect de neînţeles, observăm că dreptul de retragere nu se aplică în cazul societăţilor de pe piaţa acţiunilor necotate[11]. Greu de explicat această opţiune a legiuitorului, din moment ce aceste societăţi sunt supuse aceloraşi obligaţii de urmare a procedurii descrise mai sus. Găsim o explicaţie surprinzătoare şi eronată în raportul Comisiei de Buget, Finanţe şi Bănci a Camerei Deputaţilor, pe care o redau ca atare: „Acţionarii societăţilor ale căror acţiuni sunt tranzacţionate pe piaţa acţiunilor necotate nu au dreptul de retragere întrucât aceste societăţi au trecut deja printr-o procedură de delistare conform procedurilor legale.”. Nimic mai adevărat: „necotatele” sunt societăţi retrogradate tehnic de BVB în categoria „necotate” pentru că nu mai îndeplineau cerinţele de tranzacţionare în categoriile principale ale pieţei reglementate. Dar ele nu au fost niciodată delistate (în sensul „retragerii de la tranzacţionare” sau transformării lor în societăţi „închise”) şi continuă să fie tranzacţionate şi în prezent (numai că în cadrul unei categorii separate operate de BVB). Dacă ar fi delistate (în sensul de „retrase de la tranzacţionare” sau „închise”) ce rost ar mai avea să facă obiectul actualei legi, care se referă la acţiuni tranzacţionate pe pieţe incerte ca şi statut legal (Rasdaq/piaţa necotatelor)?

2.2.2 Cazurile de retragere

Examinând legea, rezultă următoarele cazuri de retragere:

1. Art. 3: Dacă adunarea generală hotărăşte să nu facă demersurile necesare în vederea admiterii la tranzacţionare pe o piaţă reglementată sau în cadrul unui sistem alternativ de tranzacţionare. Termenul de exercitare: 90 zile de la data publicării hotărârii adunării generale. Problemă: articolul respectiv se referă la publicarea hotărârii „în condiţiile art. 2 (3)”. Cum textul respectiv se referă la mai multe modalităţi de publicare, pe lângă Monitorul Oficial, apare bineînţeles întrebarea de la ce dată se vor calcula cele 90 zile.

2. Art. 4 (1) lit. a: Dacă adunarea generală nu se desfăşoară din cauza neîndeplinirii condiţiilor legale de cvorum. Termen de exercitare pare a fi de 30 zile de la data adunării. Aici nu pare că mai operează termenul special de 90 zile reglementat de art. 3, lipsind atât trimiteri la respectivul articol cât şi o formulare de genul „prin derogare de la prevederile art. 134 din Legea 31/1990”. În mod normal, ne întrebăm care ar fi raţiunea unei asemenea alegeri a legiuitorului.

3. Art. 4 (1) lit. b: Dacă adunarea generală nu adoptă nici o hotărâre prin neîndeplinirea condiţiilor legale de majoritate. Termen de exercitare: 30 zile de la data adunării (rămân valabile comentariile de la cazul 2).

4. Art. 4 (1) lit. c: Dacă adunarea generală nu se desfăşoară în termenul de 120 zile de la data intrării în vigoare a legii. Termen de exercitare: 30 zile de la expirarea termenului de 120 zile (rămân valabile comentariile de la cazul 2).

5. Art. 7 (3) lit. c: Dacă ASF nu admite tranzacţionarea acţiunilor pe o piaţă reglementată. Termen de exercitare: 90 zile de la data publicării deciziei ASF. Această concluzie pare a rezulta dintr-o trimitere (defectuoasă după părerea mea) la dispoziţiile art. 3, care instituie acest termen de 90 zile. La fel, intervin incertitudini în ce priveşte momentul de la care curge acest termen, pentru că art. 7 (2) impune multiple modalităţi de publicare a deciziei ASF.

6. Caz potenţial: Art. 7 (3) lit. c şi art. 7 (4): Dacă operatorul de sistem nu admite tranzacţionarea acţiunilor pe sistemul alternativ de tranzacţionare. Termen de exercitare: 90 zile de la data publicării deciziei ASF (comentariile de la punctul 5 rămân valabile). Aşa cum arătam la punctul 2.1.2 de mai sus, legiuitorul pare a dori, într-o manieră defectuoasă, să extindă dispoziţiile art. 7 şi în cazul procedurii de admitere la tranzacţionare într-un sistem alternativ de tranzacţionare. Dacă admitem o asemenea concluzie, ar trebui să admitem că se aplică un drept de retragere şi în cazul respingerii admiterii la tranzacţionare pe sistemul alternativ de tranzacţionare şi că acest drept se exercită prin raportare la decizia de respingere emisă de operatorul de sistem.

Ca remarcă finală, remarcăm că nu va reprezenta caz de retragere o hotărâre de transfer pe un sistem alternativ de tranzacţionare. Este astfel posibil ca multor acţionari să nu le convină o asemenea alternativă (preferând-o pe cea a transferului pe o piaţă reglementată), astfel încât ei vor dori o compensaţie pentru transferul pe o piaţă percepută ca „inferioară”. Totuşi, ei nu vor putea invoca un drept de retragere în baza legii. La fel, ei nu vor putea invoca nici un drept de retragere în baza art. 242 din Legea nr. 297/2004 privind piaţa de capital sau în baza art. 134 din Legea 31/1990, pentru că aceste texte de lege reglementează retragerea acţionarilor în cazuri bine determinate, care însă nu includ transferul de pe Rasdaq pe un sistem alternativ de tranzacţionare.

3. Problemele procedurii

Legea funcţionează foarte bine dacă acţionarii se conformează şi adoptă hotărâri de transfer pe o piaţă reglementată sau pe un sistem alternativ de tranzacţionare. Din păcate, ea nu răspunde la întrebarea: ce se întâmplă dacă nu se adoptă asemenea hotărâri?

Legiuitorul (mai degrabă Comisia de Buget, Finanţe şi Bănci a Camerei Deputaţilor, care a adus legea în forma actuală, substanţial diferită de a iniţiatorilor, şi Camera Deputaţilor, care a adoptat-o) pare a considera că a rezolvat problema reglementând dreptul de retragere al acţionarilor şi încetarea de drept a activităţii Rasdaq şi pieţei necotatelor în termen de 12 luni de la data intrării în vigoare a legii (art. 9 (1)). Poate acelaşi legiuitor consideră că ASF ar trebui să spună ce se întâmplă cu respectivele societăţi, în considerarea dreptului său de a emite norme de aplicare a legii (art. 9 (2)). Este însă regretabil că legiuitorul primar nu duce demersul până la capăt, dacă tot a intervenit în acest domeniu[12].

Cazurile de retragere a acţionarilor reflectă perfect ipotezele la care legiuitorul nu a oferit răspuns. Să le mai examinăm odată (în formulă compactă), pentru a vedea ce întrebări apar:

1. Cazurile 1-4 de mai sus: art. 3 (dacă adunarea generală hotărăşte să nu facă demersurile necesare în vederea admiterii la tranzacţionare pe o piaţă reglementată sau în cadrul unui sistem alternativ de tranzacţionare[13]), art. 4 (1) lit. a (dacă adunarea generală nu se desfăşoară din cauza neîndeplinirii condiţiilor legale de cvorum), art. 4 (1) lit. b (dacă adunarea generală nu adoptă nici o hotărâre prin neîndeplinirea condiţiilor legale de majoritate) şi art. 4 (1) lit. c (dacă adunarea generală nu se desfăşoară în termenul de 120 zile de la data intrării în vigoare a legii).

Care este însă soarta societăţii după intervenţia oricăruia dintre cazurile de mai sus, mai ales după expirarea termenului de 12 luni de la intrarea în vigoare a legii? Devine automat societate „închisă”, fără îndeplinirea unor alte proceduri? În acest caz, cel puţin teoretic, ne putem gândi că acţionarii ce deţin cel puţin 5% pot solicita desfăşurarea unei noi adunări şi, dacă au succes şi adunarea se desfăşoară înaintea expirării celor 12 luni, pot spera într-un deznodământ diferit şi împiedica intervenţia delistării. Dar dacă nu se întâmplă un asemenea eveniment şi situaţia nu se mai schimbă?

2. Cazul 5 de mai sus: art. 7 (3) lit. c (dacă ASF nu admite tranzacţionarea acţiunilor pe o piaţă reglementată)

La fel, şi aici ne putem întreba ce se întâmplă cu societatea, mai ales după expirarea celor 12 luni de la intrarea în vigoare a legii? Devine automat societate „închisă”, fără îndeplinirea unor alte proceduri? Sau are şansa, oarecum „pe lângă” lege, să adopte o nouă AGA (la convocarea organelor executive sau a acţionarilor ce deţin cel puţin 5%), să se replieze şi să se transfere pe un sistem alternativ de tranzacţionare? Situaţia aici ar fi complicată şi pentru că va fi mult mai aproape expirarea termenului de 12 luni de la intrarea în vigoare a legii.

3. Cazul potenţial 6 de mai sus: art. 7 (3) lit. c şi art. 7 (4) (dacă operatorul de sistem nu admite tranzacţionarea acţiunilor pe sistemul alternativ de tranzacţionare).

Şi aici, aceeaşi întrebare privind soarta societăţii, mai ales după expirarea celor 12 luni de la intrarea în vigoare a legii. În plus, aici (spre deosebire de cazul anterior al respingerii de către ASF a admiterii la tranzacţionare) acţionarii nu se pot replia decât cel mult alegând un alt sistem alternativ de tranzacţionare decât cel care tocmai a emis decizia de respingere.

Prin urmare, legea nu oferă răspuns la respectivele întrebări. Ne aşteptăm, conform dispoziţiilor finale ale legii, ca ASF să îl ofere. Şi, probabil, răspunsul poate fi unul singur: la expirarea termenului de 12 luni, când intervine desfiinţarea Rasdaq, societăţile aflate în cazurile de mai sus (şi pentru care nu au intervenit alte măsuri pentru a le „scoate” din respectivele cazuri) sunt automat delistate. Ca o consecinţă, acţionarii care nu şi-au exercitat dreptul de retragere vor deveni „captivi” într-o societatea închisă. E adevărat, există dreptul de retragere acordat acţionarilor şi se poate spune că acţionarii trebuia să fie vigilenţi şi să şi-l exercite[14], dar este aceasta o soluţie coerentă? Este posibil ca legiuitorul final să fi dorit să „rupă pisica” şi să forţeze o decizie într-un anumit sens a acţionarilor, dar, din nou, nu mi se pare cea mai fericită modalitate de a proceda.

O altă soluţie nu pare a fi, întrucât, spre deosebire de forma legii actuale propusă de iniţiatori sau de proiectul Ministerului Finanţelor Publice, nu există o prevedere care să arate că societăţile aflate în cazurile de mai sus sunt transferate automat pe un sistem alternativ de tranzacţionare[15].

Poate părea uşor exagerat, dar răspunsul de mai sus poate fi o „invitaţie” pentru diverşi acţionari la a determina, indirect, delistarea societăţii. Fie administratorii/membrii directoratului îşi vor asuma amenda[16] şi nu vor convoca sau vor convoca cu întârziere adunarea generală, fie acţionarul majoritar va absenta (pentru a împiedica formarea cvorumului) sau, şi mai simplu, va vota împotriva transferului pe o piaţă reglementată sau pe un sistem alternativ de tranzacţionare. Dacă ne gândim că, în prezent, condiţiile de delistare din Dispunerea de Măsuri a fostei CNVM nr. 8/2006 sunt destul de restrictive, vom observa că posibilitatea de delistare conferită de noua lege nu ar fi „de lepădat”. Unii şi-ar putea aduce aminte chiar de Dispunerea de Măsuri nr. 15/2005 (care a reglementat, pentru o scurtă perioadă, delistarea prin simplă hotărâre a adunării generale, fără alte condiţii şi a dat naştere unor abuzuri şi certuri nesfârşite între acţionari).

Este la fel de adevărat că asemenea delistări se realizează din banii societăţii (pentru că societatea va dobândi propriile acţiuni de la acţionarii retraşi), nefiind o procedură de squeeze-out/sell-out. Din această perspectivă, este posibil ca soluţia delistării să nu fie convenabilă chiar pentru acţionarii majoritari, în măsura în care ar determina o retragere majoră a acţionarilor minoritari şi ar conduce la plăţi semnificative către aceştia, diminuând resursele financiare ale societăţii. Din această perspectivă, este posibil ca legiuitorul să fie considerat o asemenea eventualitate ca un „stimulent” suplimentar pentru acţionarii majoritari să desfăşoare adunarea generală astfel încât să excludă intervenţia cazurilor de retragere.

4. În loc de concluzii. Ce va fi?

Am arătat deja că legea nu este deloc perfectă. Chiar dacă ea are meritul de a tranşa o problemă ce îşi căuta de mult rezolvare, ea poate duce la rezultate nedorite în practică, datorită multelor puncte pe care nu le „închide”.

Dacă ar fi să ne îngăduim un pronostic „extra-juridic”, respectiv cum se va aplica această lege în practică, cred că, cu siguranţă, ne aşteptăm la transferuri pe piaţa reglementată din partea emitenţilor vizibili de pe Rasdaq. Pentru cei mai puţin vizibili, sunt posibile toate variantele. Probabil, mulţi acţionari majoritari vor fi mai degrabă tentaţi să delisteze societăţile respective (dacă ASF nu va „închide” în altă manieră incertitudinile din lege), mai puţin când o asemenea delistare ar determina „secătuirea” societăţii de resurse financiare datorită retragerii acţionarilor. Cred, de asemenea, că va exista o anumită reticenţă faţă de sistemul alternativ de tranzacţionare şi că societăţile pentru care nu se va dori delistarea vor tinde să se îndrepte mai mult spre piaţa reglementată decât spre acest sistem.

Într-un articol anterior[17] subliniam câteva probleme decurgând din ambiguităţile legislaţiei pieţei de capital. Multe din ele se vor menţine, pentru că motivele acolo menţionate nu vor dispărea odată cu dispariţia Rasdaq. Totuşi, vor exista şi câteva certitudini.

Astfel, în primul rând, acţionarii societăţilor care se vor transfera de pe Rasdaq pe un sistem alternativ de tranzacţionare nu vor mai trebui să se teamă de ofertele publice de preluare obligatorii, care sunt aplicabile numai pentru societăţi tranzacţionate pe o piaţă reglementată. Dacă până acum ASF/CNVM au profitat de statutul ambiguu al Rasdaq pentru a extinde această obligaţie şi la acţionarii societăţilor de pe Rasdaq, după desfiinţarea Rasdaq o asemenea politică nu va mai avea nici cea mai mică acoperire.

În al doilea rând, vom şti la fel de sigur că nici Regulamentul 6/2009 şi nici dispoziţiile privind alegerea organelor executive prin vot cumulativ, atacarea hotărârilor referitoare la majorarea capitalului social sau posibilitatea reprezentării prin administratori în cadrul adunărilor generale nu vor fi aplicabile la societăţile care vor ajunge pe un sistem alternativ de tranzacţionare.

Obligaţiile de raportare vor fi mai „relaxate” pentru societăţile care vor ajunge pe sistemele alternative de tranzacţionare dar nu trebuie interpretat că acestea vor dispărea cu siguranţă. Nu cred că aceasta va fi o problemă care să suscite îngrijorări în practică.

 5. Istoricul Rasdaq

5.1 Aspecte introductive

Anterior apariţiei Legii privind piaţa de capital nr. 297/2004 (în continuare „LPC”), piaţa de capital românească cunoştea două ringuri bursiere. Pe de o parte, exista, începând din 1995, „cota Bursei de Valori Bucureşti”, operată de Bursa de Valori Bucureşti (în continuare „BVB”) care, la acel moment era o instituţie de interes public, şi nu o societate. BVB, ca instituţie de interes public, opera toate segmentele unei pieţe de capital normale (platforma de tranzacţionare, registrul acţionarilor şi platforma de compensare-decontare). Sistemul de tranzacţionare al BVB se baza pe introducerea de ordine în sistem şi corelarea acestora de către însăşi sistemul de tranzacţionare.

Pe de altă parte, exista Rasdaq (a cărui denumire, asemănătoare cu Nasdaq-ul american, provine din iniţialele denumirii „Romanian Association of Securities Dealers Automated Quotations”), care a început să funcţioneze la sfârşitul anului 1996. Rasdaq a reprezentat o piaţă extrabursieră, pe care să fie tranzacţionate acţiuni ale societăţilor necotate la BVB. Specificul de piaţă extrabursieră s-a manifestat sub mai multe aspecte. Astfel, Rasdaq a fost o de la început o societate propriu-zisă (Bursa Electronică Rasdaq S.A.). Rasdaq era reglementată şi operată de ANSVM (Asociaţia Naţională a Societăţilor de Valori Mobiliare), iar compensarea şi decontarea tranzacţiilor era asigurată de SNCDD (Societatea Naţională de Compensare, Decontare şi Depozitare pentru Valori Mobiliare S.A), un rol important în acest ansamblu avându-l şi societăţile independente de registru al acţionarilor, care ţineau evidenţa acţiunilor societăţilor tranzacţionate pe Rasdaq. Sistemul de tranzacţionare al Rasdaq presupunea negocierea directă a cotaţiilor între brokeri.

Ulterior înfiinţării, pe Rasdaq au fost înscrise majoritatea societăţilor care au făcut obiectul programelor de privatizare în masă. Numărul acestor societăţi (de ordinul miilor), nu a fost însă şi un indicator privind calitatea pieţei Rasdaq: acţiunile marii majorităţi a respectivelor societăţi au fost tranzacţionate foarte puţin sau deloc, multe dintre ele au devenit falimentare şi au dispărut, iar despre unele, în mod hilar, acţionarii şi conducerea n-au ştiut niciodată că sunt tranzacţionate. În plus, o serie de controverse, pornind de la nelegalitatea înscrierii unor societăţi pe această piaţă, până la diverse manopere cel puţin „necurate” cu acţiuni ale unor societăţi (a se citi „furturi de acţiuni”) au împiedicat Rasdaq să devină o piaţă extrabursieră atractivă.

Începând cu anul 2001, an în care piaţa de capital românească a început să-şi revină, după criza traversată în anii 1997-2000, şi piaţa Rasdaq a intrat într-o nouă lumină. CNVM a intervenit, atât prin reglementări[18] cât şi prin măsuri administrative repetate (constând în principal în înlăturarea unor emitenţi de pe Rasdaq datorită neîndeplinirii unor cerinţe legale). De asemenea, o parte din acţiunile de pe Rasdaq, caracterizate printr-un dinamism mai ridicat, au fost „translatate” pe platforma mai performantă a BVB[19].

În contextul dezideratului unei pieţe de capital româneşti puternice, conducătorii celor două pieţe bursiere au început în 2003 discuţiile pentru unificarea celor două pieţe. Apariţia LPC a permis, inclusiv din punct de vedere legislativ, transformarea BVB în societate pe acţiuni şi, ulterior, fuziunea dintre entităţile implicate în operarea celor două pieţe, proces finalizat la sfârşitul anului 2005. Fuziunea a făcut parte dintr-un proces mai amplu de modificare a arhitecturii pieţei de capital româneşti, determinat inclusiv de apariţia LPC, proces care a însemnat şi preluarea operaţiunilor de registru, compensare, decontare şi depozitare de către Depozitarul Central S.A., precum şi dispariţia[20] sau asumarea unui nou rol[21] de către celelalte entităţi implicate în activitatea trecută a Rasdaq.

În urma acestei fuziuni, s-a ajuns în situaţia în care BVB (acum sub formă de societate pe acţiuni) a devenit operator atât pentru fosta „cotă a BVB” cât şi pentru piaţa Rasdaq. „Cota BVB” şi-a găsit repede un statut, fiind autorizată prin decizia CNVM nr. 370/31.01.2006[22] drept „piaţă reglementată”. Societăţile de la „cota BVB” urmau a fi admise de drept pe această piaţă, în măsura în care îndeplineau condiţiile din art. 153 al Regulamentului 1/2006, lucru care, de altfel, s-a şi întâmplat.

Piaţa Rasdaq a continuat să aibă o situaţie ambiguă, descrisă mai jos.

În cursul anului 2010, independent de situaţia Rasdaq, BVB a înfiinţat şi un sistem alternativ de tranzacţionare[23], pe care l-a denumit „Companii şi acţiuni noi” (prescurtat „CAN”) şi care se află într-un stadiu incipient, incluzând trei societăţi locale (din care una pare netranzacţionată), şi acţiunile a 29 de emitenţi internaţionali, dintre care mulţi „faimoşi” (Adidas, Apple, Coca-Cola, Daimler, Facebook, Google, etc). Noul sistem alternativ de tranzacţionare pare astfel că şi-a pierdut din rolul preconizat iniţial, de a facilita accesul iniţial pe piaţa de capital al societăţilor care, din variate motive, nu putea fi listate direct pe piaţa reglementată. Cel puţin până la apariţia noii legi, el a părut că devine o platformă de tranzacţionare a acestor acţiuni „faimoase” şi, în contextul diferitelor discuţiilor de pe Rasdaq, s-a prefigurat ca locul unde vor „eşua” emitenţii de pe Rasdaq care nu se vor califica pentru admitere pe piaţa reglementată după desfiinţarea Rasdaq.

5.2 Povestea fără sfârşit

După fuziunea din 2005, piaţa Rasdaq, precum şi categoria „nelistate”/”necotate” a BVB au rămas într-o oarecare suspensie. Prin articolele 154 şi 155 ale Regulamentului 1/2006 s-a prefigurat că acestea vor fi transferate într-un sistem alternativ de tranzacţionare, atunci când acesta va fi autorizat. Până atunci, s-au menţinut regulile existente aplicabile respectivelor pieţe, fiind stabilite şi cerinţele de raportare ale societăţilor de pe acele pieţe, similare în unele privinţe cu cele ale „pieţei reglementate”.

Printr-o politică cel puţin la limita legii, fosta Comisie Naţională a Valorilor Mobiliare (în continuare „CNVM”) a extins anumite dispoziţii aplicabile (în virtutea art. 202 din LPC) numai societăţilor tranzacţionate pe o piaţă reglementată şi în cazul societăţilor de pe piaţa Rasdaq. Am în vedere în principal, oferta publică obligatorie de preluare, pe care CNVM a impus-o, în special în ultimii ani, şi acţionarilor societăţilor tranzacţionate pe piaţa Rasdaq[24]. O asemenea politică a adâncit, bineînţeles, confuzia cu privire la statutul Rasdaq, conferind indicii în sensul că acesta va fi autorizat de către CNVM drept o piaţă reglementată. Ceea ce trebuie observat în implementarea acestei obligaţii de ofertă publică obligatorie de preluare de către CNVM este că această autoritate a procedat exclusiv prin acte pur individuale, neexistând, spre deosebire de alte cazuri, dispuneri de măsuri sau avize ale CNVM care să confirme în mod general extinderea respectivelor drepturi sau obligaţii în cazul societăţilor tranzacţionate pe Rasdaq.

În mod total surprinzător, prin decizia 1507 din 23 iulie 2008, CNVM a adus la îndeplinire dispoziţiile mai sus citate ale art. 154 şi 155 ale Regulamentului 1/2006, autorizând un sistem alternativ de tranzacţionare operat de BVB şi atribuindu-i toate societăţile de pe piaţa Rasdaq şi a societăţilor „nelistate”. Decizia, previzibilă în lumina respectivelor articole, apărea după un interval destul de lung de timp (3 ani de la data fuziunii), timp în care investitorii, bazându-se şi pe politica CNVM, trataseră Rasdaq drept o piaţă reglementată şi se aşteptau la o calificare similară din partea CNVM. În mod natural, decizia respectivă a creat confuzie, dând naştere la o serie de critici din partea investitorilor[25]. În mod nesurprinzător, această decizie nu a fost niciodată pusă în aplicare[26], astfel încât piaţa Rasdaq a continuat să existe, cu un statut ambiguu[27].

Ulterior, prin Dispunerea de Măsuri nr. 11/2010, CNVM a suspendat dispoziţiile art. 154 şi 155 mai sus menţionate ale Regulamentului 1/2006, modificând şi unele dispoziţii ale Regulamentului 2/2006. Aceste măsuri trebuie coroborate şi cu autorizarea de către CNVM, exact la aceeaşi dată cu cea a dispunerii de măsuri respective (21 aprilie 2010) a noului sistem alternativ de tranzacţionare operat de BVB (aşa numitul „CAN”, menţionat mai sus). Autorizarea respectivului sistem alternativ de tranzacţionare ar fi avut astfel, în lipsa suspendării respective şi în virtutea art. 154 şi 155 din Regulamentul 1/2006, un efect similar celui preconizat cu doi ani înainte, respectiv un transfer total al emitenţilor de pe piaţa Rasdaq către acest nou sistem de tranzacţionare. Suspendând astfel respectivele articole, CNVM a permis existenţa noului sistem de tranzacţionare fără a afecta existenţa Rasdaq, cel puţin până la stabilirea statutului acestei din urmă pieţe.

În acest context, părea că CNVM a decis în sfârşit să procedeze la măsuri mai concrete, luate de această dată după o consultare publică. Astfel, la începutul anului 2011, CNVM a publicat pe site-ul său un proiect de instrucţiune[28] care prezenta o soluţie atenuată faţă de cea din 2008, în sensul că societăţile tranzacţionate pe Rasdaq care îndeplineau condiţiile de tranzacţionare pe piaţa reglementată aveau dreptul să fie listate pe aceasta din urmă, în timp ce restul emitenţilor de pe Rasdaq urmau fi transferaţi pe sistemul alternativ de tranzacţionare al BVB. Propunerea, a rămas în dezbatere publică până pe 15 februarie 2011, opiniile formulate nefiindu-i, în general, favorabile[29], pentru ca, în obişnuitul stil românesc, această propunere să nu meargă mai departe.

O serie de alte evoluţii ulterioare au condus spre concluzia că Rasdaq nu poate fi privită drept piaţă reglementată. Pe de o parte, o renumită casă de avocatură locală a reuşit să obţină o decizie a instanţei supreme în sensul că Rasdaq nu este o piaţă reglementată[30]. Pe de altă parte, într-o speţă privind pronunţarea unei hotărâri preliminare, iniţiată de persoane fizice române, Curtea de Justiţie a Uniunii Europene a emis o hotărâre[31] care a permis în România (chiar în lipsa unor menţiuni exprese, ci doar implicite ale Curţii) concluzia, unanim acceptată, că Rasdaq nu este o piaţă reglementată.

Această hotărâre a Curţii de Justiţie a Uniunii Europene a determinat o nouă propunere de instrucţiune[32] din partea CNVM, pentru a stabili statutul pieţei Rasdaq. Propunerea era oarecum radicală, în sensul că acţiunile tuturor societăţilor tranzacţionate pe piaţa Rasdaq (precum şi pe piaţa societăţilor „nelistate”) urmau a fi transferate imediat pe sistemul alternativ de tranzacţionare. Ulterior, în măsura în care unele dintre aceste societăţi (i) îndeplineau toate sau unele din condiţiile de admitere la tranzacţionare pe piaţa reglementată şi (ii) adunarea generală a acţionarilor respectivelor societăţi decidea listarea pe o piaţă reglementată, atunci societăţile respective puteau fi listate pe piaţa reglementată administrată de BVB. Aflat în dezbatere publică până pe 3 aprilie 2012, proiectul respectiv nu a fost adoptat şi, bineînţeles, nu a fost primit foarte favorabil de unii investitori[33].

La începutul anului 2013 problema părea să fi apărut din nou în atenţie, dar nu sub forma unor proiecte făcute publice ci doar sub forma unor discuţii mai mult sau mai puţin acuzatoare între diverşi actori. Iniţial, BVB a fost acuzată că a promovat, în relaţia cu CNVM, un proiect de act normativ ce avea ca rezultat transferul tuturor societăţilor de pe piaţa Rasdaq pe sistemul alternativ de tranzacţionare[34], acuzaţii pe care BVB le-a negat[35]. Întregul proces s-a soldat cu un comunicat al CNVM, care a arătat că a trimis către Ministerul Finanţelor Publice un proiect de lege privind stabilirea statutului pieţei Rasdaq[36], proiect de lege care, la data respectivă, nu era devenit public[37]. În acelaşi timp, o nouă acţiune în justiţie, în materie penală, soluţionată irevocabil[38] a sprijinit şi mai mult aceeaşi, teză, în sensul că piaţa Rasdaq nu este una reglementată[39]. Ulterior, au apărut proiectele menţionate la punctul 1 de mai sus şi, în sfârşit, problema pare închisă.

Din punct de vedere doctrinar, s-a putut observa o oarecare „linişte” şi incoerenţă în ceea ce priveşte calificarea Rasdaq. Singurul autor cu o aplecare constantă asupra problematicii pieţei de capital a afirmat iniţial că Rasdaq este o piaţă reglementată[40], probabil bazându-se şi pe politica ambiguă a CNVM. Mai recent însă, din motive mai mult sau mai puţin clare, acelaşi autor a părut să abandoneze această teză[41]. Un alt autor a ezitat în a da o calificare sau alta, fiind mai degrabă interesat să susţină aplicabilitatea unei anumite instituţii şi în cazul societăţilor de pe Rasdaq[42]. Ulterior apariţiei deciziei penale din 2013, diverşi autori[43] au putut susţine cu tărie că Rasdaq nu este o piaţă reglementată.

_______________________________________

[1] Rasdaq a suscitat şi glume, de asemenea, fiind legendară fraza „Dacă Rasdaq a furat, să intre la puşcărie” emisă de o cunoscută interpretă de melodii populare (la vremea aceea parlamentar), întrebată ce părere are despre furturile de acţiuni de pe Rasdaq. La fel, câţiva interpreţi mai mult sau mai puţin celebri au făcut unele declaraţii despre oprirea circulaţiei în Piaţa Rasdaq datorită summit-ului francofoniei din 2006.

[2] Aşa ceva s-a mai încercat odată, în anul 2008, fără succes. A se vedea, pentru detalii Cătălin Oroviceanu, Transformarea Rasdaq. Consecinţe (http://www.juridice.ro/36347/transformarea-rasdaq-consecinte.html).

[3] A se vedea comentariile Asociaţiei Investitorilor pe Piaţa de Capital din articolul http://www.zf.ro/burse-fonduri-mutuale/e-bine-sau-nu-ca-se-inchide-rasdaq-vestul-salbatic-al-pietei-de-capital-13360231.

[4] Cred că respectivul text nu exclude posibilitatea acţionarilor ce deţin cel puţin 5% de a solicita desfăşurarea unei adunări generale, în măsura în care consiliul de administraţie/directoratul nu procedează suficient de rapid cu convocarea. Rămâne de văzut dacă asemenea acţionari au un interes practic de a determina o asemenea convocare, din moment ce, aşa cum vom vedea, depăşirea termenului le dă dreptul la retragere într-o anumită perioadă de timp. În mod similar, s-ar putea ca decizia instanţei de dispunere a convocării să vină prea târziu, după ce efectele preconizate ale legii s-au produs iar termenele de exercitare a drepturilor unor acţionari au expirat.

[5] Cel mult, putem considera că obligaţia de a publica pe site-ul web propriu a hotărârii impusă de legea diferă de cea impusă de dispoziţiile mai sus citate din Legea 31/1990 dacă considerăm că publicarea hotărârii propriu-zise înseamnă altceva decât publicarea rezultatelor votului.

[6] Observăm că, în mod inexplicabil, formularea folosită este „societatea reglementată de Legea nr. 31/1990, republicată, cu modificările şi completările ulterioare”. Oare membrii organelor legislative nu cunosc că pe piaţa Rasdaq şi a necotatelor sunt tranzacţionate numai asemenea societăţi, şi nu şi societăţi civile?

[7] Conform Anexei la Regulamentul CNVM 7/2006, acest tarif ar fi de 5.000 lei. O dispoziţie de scutire de tarif s-a regăsit în mai toate proiectele anterioare, probabil în ideea că emitenţii nu trebuie să plătească din moment ce nu ei au fost cei care au avut iniţiativa transferului pe o piaţă reglementată.

[8] Prin urmare, aici nu va fi amendată societatea, ci membrii organelor sale executive.

[9] Cei interesaţi pot compara dispoziţiile codurilor BVB aplicabile pieţei reglementate şi sistemului alternativ de tranzacţionare operate de BVB şi vor observa că cerinţa unui prospect aprobat de ASF se regăseşte numai în cazul admiterii la tranzacţionare pe o piaţă reglementată.

[10] Spre exemplu, greu de crezut că se va putea obţine publicarea deciziei operatorului de piaţă pe site-ul ASF sau în buletinul ASF.

[11] Această categorie a societăţilor „nelistate” include societăţi care iniţial au fost tranzacţionate la „cota BVB” şi/sau pe piaţa reglementată operată de BVB şi care, din diverse motive, nu au mai respectat cerinţele de a fi tranzacţionate pe o piaţă reglementată şi au fost astfel retrogradate în categoria „nelistate”. Denumirea de „nelistate” nu indică astfel o retragere totală de la tranzacţionare, ci doar o categorie inferioară a BVB, separată de piaţa reglementată. De altfel, acţiunile acestor societăţi fac obiectul unor tranzacţii, chiar dacă reduse. În plus, prin Avizul CNVM nr. 41/2007 (publicat în Buletinul CNVM nr. 35/2007), acestor societăţi li s-au impus aceleaşi obligaţii ca şi societăţilor tranzacţionate pe o piaţă reglementată.

[12] Se poate examina şi avizul Comisiei de Buget, Finanţe şi Bănci (http://www.cdep.ro/comisii/buget/pdf/2014/rp385_13.pdf) pentru a vedea, la art. 7 din lege, că deputaţii nu au dorit ca ASF să fie obligată să admită la tranzacţionare societăţi care nu îndeplineau condiţiile de admitere. De ce atunci să impună ASF să dea un răspuns pe care trebuia să îl dea legiuitorul?

[13] Aici ne întrebăm de asemenea, şi ce decid acţionarii în mod efectiv, iar răspunsul este, probabil, o simplă respingere a iniţierii oricăror proceduri.

[14] Este greu de crezut că ASF va reglementa un drept de retragere suplimentar pentru aceşti acţionari în normele secundare pe care le va emite în aplicarea legii.

[15] A se vedea punctul 15 din avizul Comisiei de Buget, Finanţe şi Bănci a Camerei Deputaţilor pentru varianta propusă de iniţiatori şi pentru explicaţia oferită de comisie pentru respingerea ei. Din nou, se spune că acţionarii nu pot fi forţaţi prin lege să accepte transferul pe un sistem alternativ de tranzacţionare, dar prin eliminarea acestei soluţii aceştia sunt forţaţi să accepte o soluţie mai gravă pentru ei, delistarea automată a societăţii (iar Camera Deputaţilor nu îşi asumă această soluţie, ci impune ASF să şi-o asume).

[16] Contravenţia pare reglementată, în opinia mea, pentru a pune sub presiune membrii consiliilor de administraţie/directoratelor în a proceda la convocarea/desfăşurarea adunărilor generale în termenul respectiv. Dar, în ipoteza de mai sus, ea ar putea avea şi un oarecare rol de descurajare a unor asemenea măsuri „oculte”.

[17] Cătălin Oroviceanu, Mici neclarităţi în legislaţia pieţei de capital. Efecte mari? (http://www.juridice.ro/326621/mici-neclaritati-in-legislatia-pietei-de-capital-efecte-mari.html).

[18] A se vedea Regulamentul CNMV nr. 2/2002 privind transparenţa şi integritatea pieţei Rasdaq, publicat în Monitorul Oficial nr. 712/1.10.2002, cu modificările ulterioare.

[19] Ceea ce înseamnă, în alte cuvinte, că acţiunile erau în continuare „listate” pe piaţa Rasdaq, numai că tranzacţionarea lor propriu-zisă nu se mai realiza prin sistemul Rasdaq, ci prin sistemul aparţinând BVB.

[20] Astfel, o parte din fostele societăţi de registru independent au fuzionat, formând structura pe care s-a constituit Depozitarul Central S.A.

[21] Astfel, SNCDD SA s-a transformat în Casa de Compensare Bucureşti S.A. şi a preluat rolul de casă de compensare şi contraparte centrală în tranzacţiile cu produse derivate desfăşurate prin intermediul BVB.

[22] Publicată în Buletinul CNVM nr. 4/2006.

[23] Autorizat prin Decizia nr. 534/21.04.2010, publicată în Buletinul CNVM nr. 16/2010.

[24] Pentru detalii, a se vedea Cătălin Oroviceanu, Mici neclarităţi în legislaţia pieţei de capital. Efecte mari? (http://www.juridice.ro/326621/mici-neclaritati-in-legislatia-pietei-de-capital-efecte-mari.html).

[25] A se vedea, pentru o prezentare a principalelor critici şi probleme ale acestei transformări, Cătălin Oroviceanu, Transformarea Rasdaq. Consecinţe (http://www.juridice.ro/36347/transformarea-rasdaq-consecinte.html).

[26] Şi, de altfel, nici abrogată în mod formal, conform datelor disponibile în Buletinul CNVM.

[27] Conform informaţiilor care au circulat în piaţă, această decizie fusese impusă de CNVM fără a avea consimţământul BVB de a proceda în maniera respectivă cu piaţa Rasdaq. Dimpotrivă, BVB susţinuse întotdeauna transformarea Rasdaq (cel puţin parţial) în piaţă reglementată.

[28] A se vedea adresa http://www.cnvmr.ro/pdf/instructiuni/proiecte/Proiect-Instructiune-societati-rasdaq-2011.pdf.

[29] A se vedea articolul din Ziarul Financiar AIPC se opune desfiinţării RASDAQ, de Ştefan Muşgociu, disponibil la adresa http://www.zf.ro/burse-fonduri-mutuale/aipc-se-opune-desfiintarii-rasdaq-7881633.

[30] A se vedea articolul Zamfirescu Racoti Predoiu. Retragerea actionarilor minoritari dintr-o societate tranzactionata pe RASDAQ (http://www.juridice.ro/155408/zamfirescu-racoti-predoiu-retragerea-actionarilor-minoritari-dintr-o-societate-tranzactionata-pe-rasdaq.html).

[31]Disponibilă în format electronic la adresa de web http://curia.europa.eu/juris/document/document.jsf;jsessionid=9ea7d2dc30dbd281f1af23294c8cb5a9a432709a697a.e34KaxiLc3qMb40Rch0SaxuKahn0?text=&docid=120763&pageIndex=0&doclang=RO&mode=lst&dir=&occ=first&part=1&cid=263962.

[32]A se vedea adresa http://www.cnvmr.ro/pdf/instructiuni/proiecte/Proiect-instructiune-RASDAQ-necotate.pdf

[33] A se vedea, spre exemplu, unele din observaţiile la acest proiect de instrucţiuni (http://www.cnvmr.ro/pdf/instructiuni/proiecte/Observatii-Proiect-instructiune-RASDAQ-necotate.pdf), precum şi reacţiile din presă (a se vedea articolul din Ziarul Financiar Investitorii nu sunt de acord cu proiectul CNVM de desfiinţare a RASDAQ, care lasă în aer companii de peste 2 miliarde de euro, de Andrei Chirileasa, disponibil la adresa http://www.zf.ro/burse-fonduri-mutuale/investitorii-nu-sunt-de-acord-cu-proiectul-cnvm-de-desfiintare-a-rasdaq-care-lasa-in-aer-companii-de-peste-2-miliarde-de-euro-9472837).

[34] A se vedea http://www.zf.ro/burse-fonduri-mutuale/aipc-cere-demisia-consiliului-de-administratie-al-bursei-de-valori-bucuresti-din-cauza-initiativei-de-a-desfiinta-piata-rasdaq-10525904

[35] A se vedea http://www.bvb.ro/press/2013/Comunicat_de_presa_29012013.pdf.

[36] A se vedea http://www.cnvmr.ro/pdf/comunicate/ro/Comunicat-2762-2013.pdf.

[37] A se vedea http://www.zf.ro/burse-fonduri-mutuale/desfiintarea-rasdaq-tinuta-la-secret-de-finante-si-cnvm-10634987.

[38] A se vedea http://www.juridice.ro/248277/prima-solutie-definitiva-de-achitare-pentru-acuzatii-de-manipulare-a-pietei-de-capital.html

[39] A se vedea motivarea hotărârii la adresa http://www.scj.ro/SP%20rezumate%202013/SP%20dec%20r%20865%2013.03.2013.htm.

[40] C. Duţescu, Legea privind piaţa de capital – Comentariu pe articole, Ed. C.H. Beck, Bucureşti, 2009, pag. 466-468.

[41] A se vedea adresa de web http://www.dutescu.com/ro/publicatii/in-media/decizia-curtii-de-justitie-a-uniunii-europene-cu-privire-la-statutul-pietei-rasdaq, precum şi conţinutul deciziei Curţii de Justiţie a Uniunii Europene, de unde pare a rezulta că respectivul autor a acţionat în calitate de avocat al uneia dintre persoanele care au susţinut că Rasdaq nu este o piaţă reglementată.

[42] A se vedea Mădălin Niculeasa, Cateva aspecte cu privire la regimul RASDAQ sub aspectul procedurii de retragere a actionarilor (http://www.juridice.ro/196549/cateva-aspecte-cu-privire-la-regimul-rasdaq-sub-aspectul-procedurii-de-retragere-a-actionarilor.html).

[43] A se vedea http://www.juridice.ro/283203/piata-rasdaq-nu-are-statut-de-piata-reglementata-motivarea-iccj.html şi http://www.juridice.ro/256647/efectul-unei-decizii-penale-a-iccj-asupra-investitorilor-de-pe-piata-rasdaq.html.

Mici neclarităţi în legislaţia pieţei de capital. Efecte mari?


Notă: Articolul a fost publicat în aceeași zi și pe http://www.juridice.ro (http://www.juridice.ro/326621/mici-neclaritati-in-legislatia-pietei-de-capital-efecte-mari.html)

Piaţa de capital românească încearcă în prezent să-şi stabilească un nou statut. Un nou director general al principalei pieţe bursiere, câteva listări ale societăţilor deţinute de stat, proiecte normative de transformare în bine a pieţei ale unor grupuri de specialişti din domeniul privat sunt câţiva dintre indicatorii acestei tendinţe. E adevărat, SIF-urile încă mai au prag iar piaţa Rasdaq încă are un statut incert, dar nu le putem avea pe toate…

Şi dacă tot spunem că nu le putem avea pe toate, nu trebuie să uităm nici normele de detaliu. Da, poate acestea nu au o importanţă deosebită în ansamblul încercărilor de reformare a pieţei, dar cred că ideal ar fi ca lucrurile să fie perfecte atât la nivel macro cât şi la nivel micro. Diavolul se ascunde in detalii, ar spune unii…

În cele ce urmează, o să încercă să indic două aspecte, unul de natură legislativă şi unul decurgând din atitudinea autorităţii competente în reglementarea şi supravegherea pieţei de capital. E adevărat, aceste aspecte, chiar dacă nu sunt de natură să producă efecte negative majore, ar putea fi corectate pentru un mai bun comportament al actorilor pieţei de capital la nivel micro.

1. Problema legislativă

1.1 Preliminarii

Dacă citim Legea pieţei de capital nr. 297/2004 („LPC”), observăm că ea se referă la două tipuri de „piaţă bursieră”: pe de o parte, piaţa reglementată şi, pe de altă parte, sistemul alternativ de tranzacţionare.

Nu aş vrea să realizez o teorie extinsă asupra a ce înseamnă cele două tipuri de piaţă. În câteva cuvinte, s-ar putea spune că piaţa reglementată este un ring bursier reglementat şi supravegheat cu mai multă stricteţe, în timp ce, în cazul unui sistem alternativ de tranzacţionare, aceste aspecte sunt mai puţin pregnante, fără însă a lipsi cu desăvârşire.  Din această perspectivă, trebuie spus că este eronată concluzia că numai o „piaţă reglementată” este subiect al reglementării şi supravegherii, în timp ce un „sistem alternativ de tranzacţionare” este o piaţă abandonată voinţei operatorilor săi, a intermediarilor sau emitenţilor tranzacţionaţi pe respectivul sistem. Sursa unei asemenea concluzii eronate ar fi traducerea conceptului de „regulated market” din Directiva 2004/39/CE drept „piaţă reglementată”, ceea ce la prima vedere poate induce ideea de reglementare. Practic însă, „regulated” ar fi trebuit tradus mai degrabă ca „regulată”, pentru a sublinia ideea de caracter regulat din perspectiva funcţionării al pieţei respective, lucru sugerat atât de Directiva în cauză, cât şi de definiţia dată de LPC „pieţei reglementate”.

Distincţia dintre cele două tipuri de pieţe este importantă pentru investitori (mai ales cei instituţionali). Astfel, fie legislaţia aplicabilă respectivilor investitori, fie reglementările interne ale acestora, impun ca (o parte din) investiţiile acestora să se realizeze (numai) pe o piaţă reglementată.

În România avem atât pieţe reglementate, cât şi sisteme alternative de tranzacţionare, operate atât de Bursa de Valori Bucureşti cât şi de Sibex (bursa de la Sibiu). Pe de altă parte, ştim acum că Rasdaq nu se încadrează în nici una dintre cele două tipuri de pieţe.

1.2 Dispozitiile LPC

LPC include o serie de prevederi (art. 235-243) care reglementează anumite aspecte legate organizarea şi funcţionarea societăţilor tranzacţionate pe piaţa de capital, derogatorii de la dispoziţiile incluse în Legea societăţilor („LS”). Este vorba, printre altele, de posibilitatea alegerii administratorilor prin metoda votului cumulativ, reprezentarea acţionarilor în adunarea generală, unele limite legale ale puterilor administratorilor, majorarea capitalului social cu aporturi în natură, data în funcţie de care se determină acţionarii îndreptăţiţi să primească dividende şi să participe la majorările de capital social (aşa numită „dată de înregistrare”).

Din nefericire, dispoziţiile mai sus citate ale LPC se „bucură” de o redactare ambiguă şi neunitară. În plus, titlul capitolului în cauză nu este nici el mai lămuritor (întrucât se referă la „societăţi admise la tranzacţionare”). Pe de o parte, unele din aceste dispoziţii arată că se aplică exclusiv societăţilor tranzacţionate pe o piaţă reglementată (spre exemplu, cele referitoare la votul cumulativ, la atacarea hotărârilor referitoare la majorarea capitalului social sau la posibilitatea reprezentării prin administratori în cadrul adunărilor generale).  Pe de altă parte, însă, alte dispoziţii nu prevăd în mod explicit căror societăţi li se adresează. Aceasta ar îndreptăţi opinii atât în sensul că ele se aplică nu numai societăţilor de pe o piaţă reglementată, dar şi societăţilor tranzacţionate pe un sistem alternativ de tranzacţionare, cât şi opinii în sens contrar, că nu se aplică societăţilor tranzacţionate pe un sistem alternativ de tranzacţionar (pentru acestea devenind aplicabile dispoziţiile generale ale LS, nu cele speciale ale LPC).

Divagând puţin, trebuie spus că nu suntem în prezenţa unui aspect singular, căci legislaţia societăţilor ne oferă şi alte exemple din care putem observa că legiuitorul nu înţelege în general că societăţile listate trebuie să aibă un regim juridic aparte, bine reglementat. Primul exemplu este modul în care legiuitorul român a înţeles să implementeze directivele europene. Astfel, unele din directivele europene în materia societăţilor comerciale (precum Directiva 2012/30/EU (înlocuitoarea Directivei a doua), Directiva 2011/35/EU (înlocuitoarea Directivei a treia), Directiva a şasea 82/891/EEC) sunt adresate societăţilor „deţinute public” şi conferind răspundere limitată acţionarilor lor (în limba engleză „public limited liability companies”), noţiune care, în ţara noastră, ar corespunde cel mai bine societăţilor pe acţiuni tranzacţionate pe piaţa de capital (şi, eventual, puţinelor societăţi constituite prin subscripţie publică sau care şi-au majorat capitalul printr-o asemenea metodă). Cu toate acestea, legiuitorul român a ales să aplice respectivele directive şi în materia societăţilor pe acţiuni netranzacţionate pe o piaţă de capital (dacă ne uităm, spre exemplu, la dispoziţiile în materia capitalului social) şi, mai mult, chiar şi societăţilor cu răspundere limitată (dacă ne uităm, spre exemplu, la dispoziţiile referitoare la fuziuni şi divizări). Am putea fi de acord cu o asemenea abordare: până la urmă, ce este greşit în a supune şi alte societăţi (fie pe acţiuni dar închise, fie cu răspundere limitată) unor prevederi bine închegate şi mai protectoare din legislaţia europeană? Totuşi, legiuitorul român a dat dovadă de prea multă asemenea prudenţă: astfel, el a ales să consacre cerinţele de guvernanţă corporativă în cuprinsul LS, făcându-le aplicabile inclusiv în cazul societăţilor pe acţiuni închise, deşi este unanim acceptat că principiile de guvernanţă corporativă se referă numai la societăţile pe acţiuni tranzacţionate pe piaţa de capital (ceea ce ar fi făcut logică impunerea lor prin LPC, reglementările administrative emise în aplicarea acesteia sau chiar reglementările emise de operatorii de piaţă). Practic, aceasta înseamnă că şi societăţi pe acţiuni cu un număr mic de acţionari (şi care, practic, nu se disting prea mult de societăţile cu răspundere limitată) sunt supuse unui regim juridic destinat unor societăţi cu număr mare de acţionari (şi, de cele mai multe ori, şi cu afaceri semnificative).

Revenind, reţinem că LPC nu este clară în ce priveşte societăţile cărora li se aplică unele din prevederile art. 235-243 din cuprinsul său.

1.3 Reglementările secundare

Reglementările fostei CNVM nu aduc mai multă lumină din această perspectivă.

Regulamentul 1/2006 are în vedere noţiunea de „emitenţi”, cu care operează în mod frecvent şi LPC. Totuşi, acest concept nu este de real folos în a trage o concluzie tranşantă asupra problemei expuse mai sus, întrucât, de multe ori, este vizibil că, deşi folosesc noţiunea de emitenţi, dispoziţiile Regulamentului respectiv par a avea în vedere doar societăţile admise la tranzacţionare pe o piaţă reglementată.

În plus, respectivul Regulament chiar adânceşte unele confuzii. Astfel,  reglementând „data de înregistrare” (în lumina art. 238 din LPC), face acest concept aplicabil tuturor emitenţilor, indiferent de piaţa pe care sunt tranzacţionaţi. De aici, s-ar putea trage concluzia că fostul CNVM considera dispoziţiile art. 235-243 din LPC aplicabile tuturor emitenţilor. Concluzia ar fi însă greşită, pentru că, mai jos, în Titlul IV Capitolul IV, dedicat societăţilor tranzacţionate pe o piaţă reglementată, Regulamentul respectiv are în vedere atât dispoziţii clare ale LPC (votul cumulativ), cât şi dispoziţii pentru care LPC nu prevede că s-ar aplica numai societăţilor tranzacţionate pe o piaţă reglementată (majorarea capitalului social şi dreptul de retragere). Dacă ne reamintim că, anterior Regulamentului 6/2009, aceeaşi parte din Regulamentul 1/2006 reglementa şi desfăşurarea adunărilor generale ale acţionarilor, ajungem la o interpretare diferită. Şi anume că, cel puţin pentru aspectele reglementate de Regulamentul 1/2006 (majorarea capitalului social şi dreptul de retragere), concluzia ar trebui să fie că se aplică numai societăţilor tranzacţionate pe o piaţă reglementată.

Pe de altă parte, nici Regulamentul 6/2009 nu aduce mai multă lumină. Ultima sa prevedere arată că dispoziţiile sale sunt aplicabile şi societăţilor de pe piaţa Rasdaq şi celor de pe piaţa valorilor mobiliare necotate. Nici un cuvânt însă despre sistemele alternative de tranzacţionare (în mod corect, de altfel, pentru că respectivul Regulament implementează o Directivă ce se referă doar la societăţi tranzacţionate pe o piaţă reglementată).

Prin urmare, chiar dacă reglementările secundare par a conduce în direcţia că prevederile LPC din art. 235-243 au mai mult de-a face cu societăţile tranzacţionate pe o piaţă reglementată, concluzia nu poate fi exprimată în mod tranşant. Atât sfera de acoperire a „datei de înregistrare”, cât şi nereglementarea de către CNVM/ASF a unor articole din cele în cauză (spre exemplu, art. 241, referitor la tranzacţiile de o anumită valoare) pot sprijini şi interpretarea contrară. Mai mult, oricând se poate spune că reglementările secundare nu pot excede sau înlătura scopul legii, ceea ce ar putea face irelevante inclusiv dispoziţiile din Regulamentul 1/2006 pentru care LPC nu precizează în mod expres că se aplică doar societăţilor tranzacţionate pe o piaţă reglementată (mă refer aici la majorarea capitalului social şi dreptul de retragere).

2 Atitudinea autorităţii de supraveghere

Autoritatea de supraveghere (fie ea CNVM sau ASF) nu a avut o atitudine constantă în ce priveşte aplicarea legislaţiei şi clarificarea statutului fiecărei categorii de piaţă. Şi nu mă refer aici numai la nereglementarea statutului Rasdaq.

Pe de o parte, prin diferite dispuneri de măsuri (acte cu existenţă şi efecte discutabile), respectiva autoritate a extins dispoziţii aplicabile societăţilor tranzacţionate pe piaţa reglementată şi la societăţi tranzacţionate pe Rasdaq (nu am aici în vedere prevederile art. 235-243 din LPC, ci alte dispoziţii). În anumite cazuri (şi anume obligaţii de raportare) alegerea autorităţii era de înţeles (în dorinţa unei mai mari transparenţe a emitenţilor) şi, în plus, se putea baza pe lipsa unei interdicţii legale.

Nu acelaşi lucru se poate spune despre atitudinea constantă a CNVM de a impune şi acţionarilor societăţilor de pe piaţa Rasdaq să deruleze oferte publice de preluare obligatorii, deşi o asemenea obligaţie revenea doar acţionarilor societăţilor de pe piaţa reglementată (aşa cum arată în mod expres art. 202 din LPC). Au existat o serie de cazuri în acest sens, în care acţionarii respectivi au fost amendaţi. Nu am văzut însă nici o acţiune în justiţie dusă până la capăt împotriva CNVM din această perspectivă: fie respectivii acţionari au preferat să iniţieze oferta, fie au plătit amenda şi şi-au asumat şi alte amenzi, fără însă a iniţia oferta, fie chiar au „scăpat” de deţinerile care îi obligau la iniţierea ofertei (şi aici putem specula dacă terţul dobânditor era sau nu afiliat cu respectivul acţionar). Aceasta a contribuit la perpetuarea unui climat de incertitudine.

La fel de ambiguă este şi atitudinea autorităţii în ce priveşte drepturilor conferite de art. 2 alin. 5 din LPC. Acest text de lege conferă autorităţii posibilitatea de a impune anumite măsuri entităţilor „reglementate sau supravegheate” (spre exemplu, solicitarea convocării adunării generale a acţionarilor). Deşi CNVM a folosit acest text inclusiv în legătură cu societăţi listate normale („emitenţi”), în diverse acte normative pe care le-a emis a circumscris sfera entităţilor „reglementate sau supravegheate” numai la societăţile de servicii de investiţii financiare, societăţile de administrare a investiţiilor, organismele de plasament colectiv, depozitari centrali, case de compensare şi operatorii de piaţă/sistem care, într-adevăr, îşi găsesc o reglementare detaliată în normele emise de CNVM/ASF care, la rândul său, le şi supraveghează. Ca un exemplu în această direcţie poate fi invocată Instrucţiunea nr. 6/2011 privind aplicarea Standardelor Internaționale de Raportare Financiară de către entitățile autorizate, reglementate și supravegheate de ASF (aprobată prin Ordinul nr. 116/21.12.2011, publicat în Monitorul Oficial nr. 82/01.02.2012) care, în articolul 2(1) se referă exact la entităţile enumerate mai sus. Şi formulările din art. 272 (1) g LPC, care fac diferenţă între asemenea entităţi reglementate şi autorizate de ASF şi emitenţi, pot fi invocate în acelaşi sens.

Reţinem deci, pe lângă imperfecţiunile legislative, şi imperfecţiuni în atitudinea autorităţii de supraveghere.

3. În loc de concluzii

Ştiu că mi se poate ridica un argument de practică, în sensul că prevederile mai sus citate ale LPC nu au ridicat probleme deosebite până în prezent, că au fost aplicate fără distincţii atât de societăţile de pe pieţele reglementate cât şi de cele de pe piaţa Rasdaq. La fel, mi se poate arăta că nici atitudinea ambiguă a autorităţii nu a fost de rău augur.

Ce ne facem însă odată cu desfiinţarea Rasdaq? Chiar dacă acest lucru trenează de prea mult timp, sfârşitul Rasdaq nu mai este atât de îndepărtat pe cât ne imaginăm, pentru că ultimele evoluţii (interpretarea emisă de CJUE şi sentinţa penală a ÎCCJ), care au tranşat faptul că Rasdaq nu este o piaţă reglementată, au uşurat vizibil sarcina autorităţilor faţă de momentul în care o asemenea abordare tranşantă nu exista.

Iar, după ce Rasdaq se va desfiinţa, trebuie să acceptăm că nu toate societăţile de pe această piaţă vor intra pe piaţa reglementată, o mare parte ajungând pe sistemul alternativ de tranzacţionare. Este deja un dat că acţionarilor majoritari nu le convine statutul de societate listată. „Retrogradarea” pe o piaţă mai puţin reglementată va fi un motiv în plus pentru asemenea acţionari să ignore şi mai mult statutul de societate listată. Şi, de aici, ar putea reintra în discuţie caracterul ambiguu al dispoziţiilor mai sus menţionate ale LPC: ce ne face să credem că respectivii acţionari nu vor încerca să evite dispoziţiile LPC atunci când le este mai favorabil, încercând să forţeze aplicarea celor ale LS? Bun, poate nu sunt multe asemenea dispoziţii, dar probabil votul cumulativ, aporturile în natură/conversiile datoriilor în acţiuni sau chiar aprobarea adunării generale pentru acte de o anumită valoare ar putea fi dispoziţii pe care vor exista dispute.

Într-un context mai larg, nu ar fi oricum de dorit prevederi clare şi o atitudine constantă a autorităţii? Decât să creăm dispute inutile între acţionari, plângeri la ASF şi litigii pe rolul instanţelor, nu ar fi mai simplu să închidem discuţia, să modificăm LPC şi să circumscriem foarte bine drepturile autorităţii?

Câteva probleme practice legate de fuziuni și divizări (III)


Notă: Articolul a fost publicat în aceeași zi și pe http://www.juridice.ro (http://www.juridice.ro/321319/cateva-probleme-practice-legate-de-fuziuni-si-divizari-iii.html)

După o primă parte apărută acum aproximativ patru luni şi după o a doua parte publicată acum două luni, revin cu ultima parte a acestui articol dedicat unor probleme din materia fuziunilor şi divizărilor.

Reiau precizarea prealabilă din primele două părți în sensul că, în continuare, pentru ușurința exprimării, mă voi referi doar la ”acțiuni”/”acționari”, dar, în măsura în care contextul nu impune altfel, am în vedere și ”părțile sociale”/”asociații”.

9. Data efectivă convențională

Art. 240 din Legea nr. 31/1990 stabilește o regulă în ce privește data la care devine efectivă (adică produce efecte juridice) o operațiune de fuziune/divizare (pentru uşurinţa exprimării mă voi referi la această dată ca fiind „data efectivă” a fuziunii/divizării). Astfel, regula este diferită după cum în urma operațiunii apar noi societăți (și atunci data efectivă este cea a înmatriculării ultimei asemenea societăți) sau nu (caz în care data efectivă este cea a înregistrării ultimei hotărâri a adunării generale care a aprobat operațiunea). Totuși, în acest ultim caz (când nu iau naștere societăți noi), legea permite ca acționarii să se înțeleagă și să stabilească o altă dată de la care fuziunea sau divizarea să producă efecte juridice.

Practic, o asemenea posibilitate este aplicabilă primordial în cazul unei fuziuni prin absorbție, dar și al unei divizări totale sau parțiale, în măsura în care părțile de patrimoniu se transmit numai către societăți deja existente.

Această alternativă se regăsește în Legea nr. 31/1990 de la modificarea intervenită prin Legea nr. 441/2006. Am căutat puțin iar textul este de inspirație franceză, neavând nimic de-a face cu reglementările europene.

9.1 Întârzieri cu efecte practice majore

La data edictării lui, textul avea valențe de facilă aplicare în practică. Eram încă în era judecătorului delegat, iar aprobarea unei fuziuni/divizări se realiza în două zile lucrătoare de la depunerea dosarului. Însă, după apariția Ordonanței de urgență nr. 116/2009 (care a eliminat judecătorul delegat și a trimis fuziunile/divizările spre aprobare către tribunal), mă tem că această alternativă trebuie aplicată cu multă prudență. Astfel, tribunalele din țară au modalități de a proceda diferit în ce privește fixarea ședinței aferente cererii de aprobare a fuziunii și redactarea hotărârii, astfel încât la un tribunal acest lucru se poate realiza în mai puțin de o lună, în timp ce la altele poate dura și trei luni. Acest termen împiedică înregistrarea fuziunii/divizării în registrul comerțului, care nu poate realiza înregistrarea în lipsa încheierii emise de tribunal.

Recent, am auzit de câteva cazuri în care încheierea tribunalului a ajuns la registrul comerțului la ceva timp după data efectivă convențională aprobată de societățile implicate. Practic, aceasta înseamnă (în cazul unei fuziuni), că, deși societățile absorbite trebuiau să fie radiate de la acea dată efectivă convențională, ele continuă să funcționeze în practică până la momentul în care registrul procedează la radierea lor efectivă. Este o situație neavută în vedere de lege (normele de ținere a registrului comerțului au în vedere doar ipoteza în care această dată efectivă este ulterioară încheierii fostului judecător delegat – prin urmare astăzi am putea interpreta că se referă la încheierea tribunalului). Ce ar trebui să facă registrul comerțului într-un asemenea caz? Sincer, cred că registrul comerțului ar trebui să procedeze la radierea societăților absorbite cu data efectivă convențională, chiar în lipsa unor norme care să îi indice asta. Până la urmă, aceasta este soluția impusă de lege. Da, e impropriu să menționezi ca dată a radierii o dată aflată cu una-două luni în urmă, dar nu e vina societăților în cauză că s-au bazat pe o normă juridică, iar instituțiile statului nu o pot aplica corespunzător.

Da, sigur, această situație dă naștere și unui coșmar operațional pentru societățile implicate. Practic, de la data efectivă convențională, societățile absorbite nu ar trebui să mai aibă activitate proprie (chiar dacă nu sunt radiate), iar toate operațiunile lor ar trebui preluate de societatea absorbantă. Dacă acest lucru nu se întâmplă practic până ce fuziunea nu este înregistrată la registrul comerțului (astfel încât societățile absorbite încă încheie operațiuni, depun declarații fiscale, etc.), mă tem că toate aceste operațiuni trebuie ”reversate”, astfel încât, după data efectivă convențională, ele să nu apară ca realizate de societățile absorbite, ci de societatea absorbantă. Știu, greu, poate imposibil, dar asta e….

9.2 Probleme suplimentare

Dacă tot am abordat acest punct al datei efective convenționale, ar mai putea fi menționate câteva aspecte.

În primul rând, observăm că legea vorbește de acordul părților în stabilirea unei date efective a fuziunii (și același este cazul și în cazul normelor registrului comerțului). Nu se precizează însă sub ce formă se manifestă acest acord. Cred că este nevoie ca acest acord să fie al acționarilor societăților implicate. În mod normal, acesta trebuie să intervină odată cu aprobarea fuziunii/divizării (prin hotărârile adunărilor generale corespunzătoare), pentru că doar atunci se poate vorbi de un acord, în timp ce proiectul de fuziune/divizare sau eventuale hotărâri de aprobare în principiu a începerii fuziunii/divizării sunt doar precursoare ale unui asemenea acord. Într-o asemenea situație, cred că acordul respectiv va necesita majoritatea necesară aprobării fuziunii/divizării cerută pentru fiecare societate în parte, și nu o unanimitate de voturi, ca în cazul renunțării la diferitele documente, așa cum arătam mai sus. Nu aș exclude însă nici posibilitatea unui acord separat între părți, chiar ulterior aprobării fuziunii, dar mă întreb totuși ce formă ar putea îmbrăca acest acord, pentru a arăta fără dubii consimțământul acționarilor. Probabil, cu excepția situației în care un asemenea acord ar fi semnat de toți acționarii societăților implicate, s-ar ajunge tot la necesitatea unei hotărâri a adunărilor generale.

În al doilea rând, legea nu impune cerințe suplimentare cu privire la documentul și momentul în care să se precizeze o asemenea dată efectivă agreată de părți. În mod normal, o asemenea propunere ar trebui să apară de la început, din chiar proiectul de fuziune/divizare. Cred însă că nu trebuie să excludem și alte variante. Spre exemplu, data efectivă convențională ar putea fi stabilită de adunările generale care aprobă proiectul, și, aș zice, chiar dacă proiectul nu conține referiri la o asemenea dată. La fel, cred că acționarii ar putea chiar să decidă o altă dată decât cea menționată în proiect.

În al treilea rând, observăm că legea impune o soluție ușor alambicată în ce privește stabilirea datei efective convenționale. Mai precis, data efectivă convențională nu poate fi ulterioară încheierii exerciţiului financiar curent al societăţii absorbante sau societăţilor beneficiare, nici anterioară încheierii ultimului exerciţiu financiar încheiat al societăţii sau societăţilor ce îşi transferă patrimoniul. Această formulare permite, în opinia mea, o deplină flexibilitate în a stabili data efectivă convențională, respectiv nu numai ulterior datei înregistrării la registrul comerțului sau altei date din proces (precum data proiectului sau data aprobării acestuia de către acționari), dar și anterior acestora. Da, știu, normele registrului comerțului au în vedere doar o dată ulterioară aprobării de către adunările generale și aprobării judecătorului delegat (azi tribunal), dar teoretic, legea permite și o dată anterioară. De acord, nimeni nu vrea să intre în coșmarul unei asemenea date (ale cărui consecințe le-am menționat deja), dar posibilitatea teoretică cred că rămâne deschisă.

Există totuși niște limite în ce privește stabilirea datei efective convenționale. Vedem, în primul rând, referirea la exercițiul financiar curent al societății absorbante (sau societăților beneficiare). Nu ar exista probleme atunci când întregul proces de fuziune/divizare se desfășoară pe parcursul unui singur exercițiu financiar: exercițiul curent ar fi cel în care se desfășoară procesul de fuziune/divizare. Ce se întâmplă însă atunci când procesul se întinde pe doi ani financiari (spre exemplu, proiectul de fuziune/divizare este publicat în luna decembrie, iar acționarii îl aprobă în luna ianuarie a anului următor): care ar fi în acest caz exercițiul financiar curent? Aș spune că, într-un asemenea caz, exercițiul financiar curent este cel în care părțile stabilesc data efectivă convențională. Prin urmare, dacă părțile ajung să decidă asupra datei efective convenționale în luna ianuarie a anului următor, exercițiul financiar curent va fi cel abia început, și nu cel anterior, în care s-a publicat proiectul de fuziune/divizare.

La fel se pune problema și în cazul în care ne raportăm la exercițiile financiare ale societăților absorbite (sau care își transferă patrimoniul). Astfel, dacă întregul proces se desfășoară pe parcursul unui exercițiu financiar, atunci ultimul exercițiu financiar încheiat este cel încheiat la 31 decembrie al anului anterior (și data efectivă convențională nu va putea fi mai devreme de această dată). Dacă însă ne aflăm într-o situație de trecere peste ani (proiect publicat în decembrie și aprobarea lui în ianuarie), ultimul exercițiu financiar încheiat va fi cel foarte recent încheiat (respectiv cel în care s-a publicat proiectul).

10. „Data contabilă” a fuziunii/divizării

Ascunsă undeva, la litera j) din cuprinsul art. 240 (referitor la conţinutul proiectului de fuziune/divizare), este şi necesitatea de a prevedea „data de la care tranzacţiile societăţii absorbite sau divizate sunt considerate din punct de vedere contabil ca aparţinând societăţii absorbante sau uneia ori alteia dintre societăţile beneficiare”. Personal, îmi place să mă refer la aceasta ca fiind „data contabilă” a fuziunii/divizării, pentru a o deosebi de „data efectivă” avută în vedere mai sus (respectiv data de la care se produc efectele juridice ale fuziunii/divizării).

În practică, această dată contabilă este privită ca fiind oarecum subordonată datei efective, în sensul că nu întotdeauna ea este avută în vedere în mod separat în cuprinsul proiectului de fuziune/divizare. Dimpotrivă, suficiente proiecte vor menţiona, fără distincţii suplimentare, că toate efectele fuziunii/divizării (deci inclusiv cele contabile) se vor produce la data efectivă.

Există însă şi cazuri în care valenţele acestei date sunt folosite în mod benefic pentru societăţile respective. Astfel, de exemplu, persoanele din departamentul financiar/contabil al unei societăţi absorbante ne vor spune întotdeauna că, dacă data efectivă apare în mijlocul unei luni calendaristice (astfel încât, din acel moment, societatea absorbantă trebuie să preia şi să recunoască în contabilitate activele şi pasivele societăţii absorbante), acest lucru este, dacă nu imposibil, cel puţin un coşmar din punct de vedere contabil. Asemenea persoane vor prefera astfel să preia contabil activele şi pasivele societăţii absorbite după încheierea lunii în care fuziunea devine efectivă. Şi aici intervine, în mod favorabil, data contabilă: o simplă menţiune în proiectul de fuziune, în sensul că data contabilă se separă de cea efectivă (şi va fi data de 1 a lunii următoare lunii în care a intervenit data efectivă), va salva situaţia. Astfel, deşi din punct de vedere juridic efectele fuziunii se petrec la data efectivă (în sensul că societatea absorbită dispare, activele şi pasivele ei devin proprietatea societăţii absorbante şi acţionarii săi devin acţionari ai societăţii absorbante), din punct de vedere contabil, activele şi pasivele societăţii absorbite vor fi incluse în evidenţele societăţii absorbante la o dată ulterioară (în exemplul nostru, data de 1 a lunii următoare celei în care a intervenit data efectivă). În mod similar se poate proceda şi în cazul unei divizări.

Exemplul de mai sus este cel care, după cunoştinţa mea, este folosit în practică. În teorie însă, data contabilă ar putea fi folosită şi mai curajos. Am arătat deja că ea poate fi ulterioară datei efective şi, din această perspectivă, teoretic nimic nu ar împiedica ca ea să fie cu mult ulterioară (deci, spre exemplu, la câteva luni după data efectivă, şi nu doar la data de 1 a lunii următoare acestei date efective) – probabil considerente practice ar împiedica totuşi o asemenea soluţie.

Nimic nu va împiedica însă ca această dată contabilă să fie şi anterioară datei efective. Astfel, pornind tot de la exemplul unei fuziuni prin absorbţie, societatea absorbantă ar putea recunoaşte – exclusiv contabil – preluarea activelor şi pasivelor societăţii absorbite chiar înainte ca fuziunea să devină efectivă din punct de vedere juridic (deci chiar înainte ca societatea absorbantă să devină titular al acestor drepturi şi obligaţii). O asemenea soluţie ar putea opera şi ca o modalitate de a regla inconvenientele menţionate la punctul 9.1 de mai sus în privinţa datei efective stabilite convenţional: contabil, activitatea societăţilor absorbite ar fi preluată de la data contabilă stabilită de părţi, fiind astfel ferită de consecinţele nefericite ale unei date efective ce operează retroactiv (aşa cum le-am menţionat mai sus). Rămâne totuşi ca societăţile implicate în fuziuni/divizări să verifice dacă o asemenea variantă le-ar fi convenabilă şi, totodată, să aibă curajul implementării ei.

După cunoştinţa mea, o asemenea posibilitate nu este împiedicată de legislaţia contabilă şi fiscală în mod expres. Totuşi, cel puţin la acest moment, nu există nici dispoziţii care să sprijine o asemenea posibilitate. Cel mai probabil, specialiştii în fiscalitate şi contabilitate vor fi reticenţi în a folosi o asemenea soluţie, pentru a evita complicaţiile decurgând din insuficienta reglementare. Poate, la un moment dat, practica va solicita o mai mare claritate a reglementării şi, atunci, această soluţie va trece de la stadiul teoretic la cel practic.

Ca un ultim comentariu: textul Legii societăţilor se referă doar la aspectul „contabil”. Cred însă că data contabilă ar trebui considerată ca acoperind şi aspectele fiscale, astfel încât, în cazul unei date contabile diferite de data efectivă, transferul activelor şi pasivelor să fie amânat atât din punct de vedere contabil cât şi din punct de vedere fiscal.

11. Implicațiile fuziunilor/divizărilor asupra bunurilor imobile

11.1 Forma autentică în cazul transferului de imobile ca urmare a fuziunii/divizării

Am îmbrățișat dintotdeauna teza potrivit căreia în cazul în care o fuziune/divizare presupune transferul proprietății asupra unui bun imobil, un asemenea transfer se produce de la data la care fuziunea/divizarea devine efectivă. Constrâns de necesităţile practice, am acceptat totuși necesitatea unor formalități notariale (autentificări, mai precis) pentru a realiza intabularea efectivă a dreptului de proprietate astfel transferat. Modalitatea pentru care optam era un proces-verbal de predare-primire, autentificat, în care se menționau imobilele pentru care opera transferul dreptului de proprietate. Procesul-verbal respectiv doar constata transferul dreptului de proprietate ca urmare a fuziunii/divizării, astfel încât nu avea el însuși rolul unui document translativ de proprietate (cu efect constitutiv).

Se pare că nici sub imperiul Noului Cod Civil nu scăpăm de formalități de autentificare (deși, într-un articol din Curierul Judiciar nr. 11/2012 îmi plăcea să cred asta – situaţie pentru care ar trebui să-mi fac o oarecare mea culpa). Art. 242 alin. (3) din Noul Cod Civil, aplicabil în caz de reorganizare a persoanelor juridice (deci, de principiu, și societăților foste ”comerciale”), arată că dreptul de proprietate asupra imobilelor se dobândește prin înscriere în cartea funciară, pe baza actului de reorganizare încheiat în formă autentică sau, după caz, a actului administrativ prin care s-a dispus reorganizarea.

Cu siguranță, orice birou de carte funciară va solicita un act notarial. Deşi am putea găsi argumente în acest sens, nu cred că  încheierea instanței de autorizare a fuziunii/divizării ar fi acceptată drept act autentic de către birourile de carte funciară. Cineva ar putea încerca să forţeze puţin nota şi să formuleze cererea adresată instanţei în aşa manieră încât instanţa să autorizeze, prin dispozitivul încheierii, nu numai operaţiunea de fuziune/divizare propriu-zisă, dar şi transmiterea imobilelor ce se transferă ca urmare a operaţiunii. Nu am văzut însă o asemenea soluţie implementată în practică, dar m-aş bucura să aud că cineva o încearcă şi îi reuşeşte. În acelaşi timp, cu siguranţă încheierea registrului comerțului nu va putea juca rolul actului autentic sau măcar al celui administrativ menționat de articolul de mai sus. M-ar bucura însă o modificare legislativă pentru a aduce mai multă claritate în acest sens (dacă nu mă înşel, proiectul de lege privind organizarea profesiei de referent la registrul comerţului preconiza o soluţie favorabilă).

Ce înseamnă actul de reorganizare menționat de lege: proiectul de fuziune/divizare sau hotărârea adunării generale de aprobare a acestuia? Aș zice că răspunsul corect este hotărârea adunării generale, pentru că aceasta aprobă reorganizarea. Proiectul de fuziune/divizare este doar o propunere, care poate fi sau nu aprobată de adunarea generală. Prin urmare, cred că ar fi suficientă autentificarea numai a hotărârii adunării generale (având, eventual, anexat proiectul), fără a fi nevoie și de autentificarea proiectului de fuziune/divizare (sau numai de autentificarea acestuia, fără a fi autentificată și hotărârea de aprobare).

11.2 Transferul bunurilor imobile în urma divizării: în patrimoniu sau în capitalul social?

Într-un articol anterior dedicat capitalului social combăteam concepțiile greșite din jurul bunurilor imobile ”aflate în capitalul social”. Aminteam acolo pe scurt de o divizare, pentru care se optase ca bunurile imobile transmise în urma divizării să fie incluse în capitalul social al societăților beneficiare.

Este o soluție complicată, care nu este impusă de lege și, prin urmare, nu ar trebui urmată. Divizarea implică transferul unei părți din patrimoniu, adică și bunuri (active) și datorii (pasive). Desigur, mulți se vor întreba cu ce titlu ar putea trece bunurile imobile în patrimoniul societății beneficiare a divizării. Răspunsul este simplu: în urma producerii efectelor divizării, așa cum sunt ele precizate în mod clar de art. 250 din Legea nr. 31/1990.

Nu trebuie să mergem mai departe de atât. Astfel, este suficient să precizăm în proiectul de divizare ce imobile se transferă în urma divizării, iar după data la care aceasta este efectivă, bunurile respective devin ale societății beneficiare. Eventual se întocmește și acel proces-verbal de predare-primire menționat mai sus. Nu există nici o legătură cu capitalul social. Bunurile respective vor deveni oricum proprietatea societății în urma divizării, indiferent de nivelul capitalului social din societatea beneficiară. Nu trebuie să căutăm un titlu ”mai bun” pentru respectivul transfer de imobile și, cu siguranță, dacă facem asemenea căutări, nu trebuie să considerăm includerea bunurilor respective în capitalul social drept un titlu ”mai bun”.

Este adevărat că aici suntem în prezenţa unei „linii subţiri”, iar cei care nu înţeleg conceptele simple legate de capitalul social cu siguranţă nu vor înţelege nici probleme mai subtile, precum cea de mai sus. Sper doar, pentru binele celor care implementează fuziuni sau divizări, că vor lucra cu avocaţi care nu le vor complica situaţia post-fuziune/divizare.

12. Posibilități de contestare

Aici aș face doar câteva precizări minore.

În primul rând, art. 251 din Legea nr. 31/1990 se referă la nulitatea fuziunii/divizării. Vom vedea că alineatul (3) al respectivului articol instituie un termen unic de prescripție extinctivă pentru inițierea unei asemenea acțiuni, indiferent dacă este vorba de o nulitate absolută sau relativă. Aș spune că suntem în prezența unei nulități absolute prescriptibile, chiar dacă acest lucru este mai dificil de acceptat. Consecinţa este importantă, cred eu, în sensul că orice neregularităţi sau erori realizate în procesul de fuziune/divizare se acoperă odată cu expirarea termenului respectiv de prescripţie, în lipsa oricăror acţiuni în anulare introduse în termen. Prin urmare, oricât de „diforme” sunt consecinţele procesului (spre exemplu, dacă societatea absorbantă a emis acţiunii proprii inclusiv pentru acţiunile pe care le deţinea ea însăşi în societatea absorbită), după expirarea termenului respectiv de prescripţie extinctivă, aceste consecinţe se vor definitiva şi vor face parte din realitatea faptică şi juridică.

În al doilea rând, în trecut exista teoretic posibilitatea atacării fuziunii/divizării și pe motive oarecum de oportunitate (precum necesitatea acesteia, modul de calcul al raportului de schimb, poziția acționarilor minoritari după operațiune, etc.), chiar dacă nu sunt convins că acestea erau admisibile chiar și atunci. Aș spune că, în prezent, acționarii (și eventuale alte persoane interesate) nu pot ataca o fuziune/divizare decât pe motive strict de procedură (și în termenul de prescripție mai sus menționat), iar dacă sunt nemulțumiți de eventuale aspecte de oportunitate ale fuziunii nu au deschisă decât calea retragerii din societate, reglementată pentru SA de art. 134 (începând din 2006) și pentru SRL de art. 226 (așa cum a fost modificat în 2012).

Câteva probleme practice legate de fuziuni și divizări (II)


Notă: Articolul a fost publicat în aceeași zi și pe http://www.juridice.ro (http://www.juridice.ro/312613/cateva-probleme-practice-legate-de-fuziuni-si-divizari-ii.html)

Revin, dupa aproape două luni, cu partea a doua a articolului în care abordez câteva probleme practice legate de divizări și fuziuni, din experienţa personală sau pornind de la întrebările unor prieteni avocaţi. Urmează şi o ultimă parte, nu am dorit să public un material mult prea lung.

Reiau precizarea prealabilă din primul articol în sensul că, în continuare, pentru ușurința exprimării, mă voi referi doar la ”acțiuni”/”acționari”, dar, în măsura în care contextul nu impune altfel, am în vedere și ”părțile sociale”/”asociații”.

5. Fuziuni care nu conduc la majorarea capitalului social

5.1 Situații reglementate clar de lege

Ca regulă, ne așteptăm ca în urma unei fuziuni să se producă o majorare a capitalului social al societății absorbante, întrucât unul din efectele fuziunii este cel potrivit căruia acționarii societății absorbite devin acționari ai societății absorbante (art. 250 (1) litera b din Legea 31/1990).

Există însă și situații în care fuziunea nu conduce la majorarea capitalului social. Exemplul clasic este cel al fuziunii în care societatea-mamă absoarbe societatea-fiică pe care o deține în proporție de 100% (la acest caz se referă art. 2434 din Legea 31/1990), caz în care nu se emit deloc acțiuni în urma fuziunii.

5.2 Situația societății absorbite cu activ net negativ

O dispoziție ascunsă undeva în capitolul final al Normelor metodologice care reglementează tratamentul contabil al unor operațiuni de reorganizare, inclusiv fuziunea și divizarea (aprobate prin Ordinul MFP nr. 1376/2004) lasă să se întrevadă și o altă situație în care o fuziune poate să nu conducă la emiterea de noi acțiuni. Textul respectiv, inclus în alineatul 11 al capitolului 4 al respectivelor Norme metodologice, arată că ”societăților care își încetează existența prin fuziune și care au activ net (capitaluri proprii) negative li se preiau elementele de activ și de pasiv fără emisiune de acțiuni”.

Ce implicații ar avea acest text? El ar însemna că două societăți se angajează într-o procedură de fuziune prin absorbție, societatea absorbită având activ net negativ. Prin ipoteză, cele două societăți ar trebui să fie oarecum independente, astfel încât, în situația unui activ net pozitiv al societății absorbite să se poată emite acțiuni de către societatea absorbantă (prin urmare, nu luăm în calcul situația unei filiale deținute 100% de societatea absorbantă sau alte situații de dețineri încrucișate/în grup, care să nu permită emisiunea de acțiuni în urma fuziunii, conform art. 250 (2) din Legea 31/1990). La finalul procedurii, societatea absorbantă dobândește toate activele și pasivele societății absorbite, fără să emită nici o acțiune către acționarii acesteia. Este o soluție firească, pentru că acțiunile noi se emit pentru a remunera un activ net pozitiv transferat societății absorbante, în timp ce un activ net negativ (o ”gaură” financiară) nu poate fi astfel remunerat. Practic, însă, o asemenea operațiune are și un alt rezultat, și anume că acționarii societății absorbite cedează activele și pasivele acesteia către societatea absorbantă, fără a primi absolut nimic în plus. Este destul de greu de ghicit de ce ar proceda astfel acționarii respectivi, dar nu putem exclude practic astfel de ipoteze.

Personal nu am implementat niciodată o asemenea fuziune, dar ani de zile am fost convins că este posibilă. O întrebare ridicată de un prieten (cineva se afla într-o situație în care instanța nu înțelegea o asemenea fuziune), precum și definiția legală a fuziunii (problemă atinsă și la punctul 4 din prima parte a articolului) mi-au zguduit puțin această certitudine. Astfel, definiția fuziunii prin absorbție din art. 238 (1) litera a din Legea 31/1990 arată că fuziunea presupune emiterea de acțiuni ale absorbantei către acționarii societății absorbite. Prin urmare, regula ar fi că fuziunea implică emiterea de acțiuni, iar o fuziune fără emisiune de acțiuni nu ar reprezenta o fuziune. Avem apoi deja menționatul art. 2434 din Legea 31/1990, care permite totuși ca fuziunea să se realizeze fără emisiune de acțiuni. Este vorba însă de o excepție consacrată printr-o dispoziție legală, de aceeași forță juridică cu cea care definește fuziunea prin absorbție, și aflată și în același act normativ.

Ce ne facem însă cu situația societății absorbite cu activ net negativ? E adevărat, și în acest caz excepția neemiterii de acțiuni de către absorbantă este reglementată printr-o dispoziție legală. Însă, această dispoziție legală are o forță juridică inferioară (fiind edictată prin norme metodologice aprobate printr-un ordin de ministru). În plus, datează din 2004, când Legea 31/1990 avea un conținut mai ”sărac” în ce privește procedura fuziunii (lipsind inclusiv o definiție a fuziunii), astfel încât se poate argumenta că normele metodologice respective nu sunt suficient corelate cu Legea 31/1990. Prin urmare, s-ar putea afirma că dispoziția în cauză din normele metodologice nu are suficientă forță juridică pentru a învinge dispozițiile Legii 31/1990.

Sincer, nu sunt prea convins de o asemenea interpretare. În cele din urmă, vorbim tot despre dispoziții legale, iar imposibilitatea emiterii de acțiuni este în acest caz atât de evidentă încât nu ar trebui să ne ridicăm probleme. De aceea, cred că, teoretic, ar trebui să acceptăm posibilitatea implementării unei asemenea fuziuni.

Aș fi totuși prudent în viața practică din această perspectivă. Știm cu toții că instanțele pot avea interpretări diferite și, că, pe alocuri, pot fi influențate de obiecțiunile făcute de registrul comerțului. Având în vedere că aici problema este sensibilă, este suficient să aveți o zi nenorocoasă la registru sau la instanță pentru ca fuziunea respectivă să nu ”treacă”.

6. Fuziuni care conduc la reducerea capitalului social

6.1 Situații care conduc la reducerea capitalului social în cazul unei fuziuni

Am văzut deja că putem concepe o fuziune care să nu conducă, la nivelul societății absorbante, la emisiunea de acțiuni noi (și, astfel, nici la majorarea capitalului social). Viața practică ne arată însă că trebuie să acceptăm și fuziuni în care are loc o reducere a capitalului social.

Practic, o asemenea situație apare atunci când societatea-fiică absoarbe societatea-mamă în urma fuziunii. Unul dintre efectele unei asemenea fuziuni este și acela că societatea-fiică va ajunge să își dețină propriile acțiuni, întrucât dobândește, ca efect al fuziunii, toate activele societății-mamă (deci inclusiv acțiunile la societatea-fiică). Două precizări: (i) nu vorbim deci de o emisiune de acțiuni proprii ale societății-fiică către ea însăși, ci de o dobândire a acestora ca efect al fuziunii, dar (ii) nu trebuie ca din aceasta să interpretăm că nu se emit deloc acțiuni într-o asemenea fuziune, ci, dimpotrivă, se vor emite asemenea acțiuni către acționarii societății-mamă absorbite.

Așa cum arătam, societatea absorbantă ajunge, în urma unei asemenea fuziuni, să-și dețină propriile acțiuni. Normele metodologice mai sus amintite impun ca aceste acțiuni să fie anulate în cadrul aceleiași operațiuni de fuziune (astfel încât, atunci când fuziunea devine efectivă, societatea absorbantă să nu fie în poziția de a-și deține propriile acțiuni). Aceleași norme arată că anularea se face, la valoare contabilă, împotriva altor rezerve, a primei de fuziune sau a capitalului social. Anularea la valoare contabilă înseamnă că valoarea care trebuie luată în calcul nu este valoarea nominală a acțiunilor ce vor fi anulate, ci valoarea la care ele sunt înregistrate în contabilitatea societății-mamă (absorbite). Anularea împotriva altor rezerve, primei de fuziune și capitalului social înseamnă că pozițiile respective de pasiv, existente în contabilitatea societății absorbante se diminuează cu o valoare egală cu valoarea contabilă a acțiunilor ce se anulează. Într-un exemplu practic, să presupunem că acțiunile ce trebuie anulate au o valoare contabilă de 100 unități, iar societatea absorbantă are alte rezerve în valoare de 80 de unități, iar prima de fuziune care rezultă este de 30 unități. Operațiunea de anulare respectivă ar însemna ca societatea absorbantă să ”scoată” 100 de unități din alte rezerve sau din prima de emisiune. Decizia aparține adunării generale a societății absorbante. Să presupunem, pentru exemplul nostru, că societatea decide să folosească prima de fuziune în totalitate (30 unități), urmând ca restul până la 100 de unități să fie acoperit din alte rezerve (care se vor diminua astfel cu 70 unități, ajungând la 10 unități). Practic, cele două poziții de pasiv (prima de fuziune și alte rezerve) se diminuează corespunzător, iar contabilitatea societății absorbante după fuziune va include valorile diminuate.

În acest proces, este posibil ca alte rezerve și prima de fuziune să nu fie suficiente pentru anulare. Revenind la exemplul anterior, să presupunem că valoarea contabilă a acțiunilor ce trebuie anulate este de 100 unități, în timp ce alte rezerve ale societății absorbante reprezintă 50 unități, prima de fuziune este de 20 unități, iar capitalul sau social este de 80 unități. Vom vedea astfel că și dacă folosim în totalitate cele 70 unități care reprezintă suma dintre alte rezerve și prima de fuziune, rămân 30 unități neacoperite, dar care trebuie totuși anulate. În acest punct, societatea are două alegeri: fie să considere ca pierdere cele 30 unități, fie să folosească o parte din capitalul social pentru a anula cele 30 unități. În cazul în care folosește cea de-a doua variantă, urmează să-și diminueze în mod corespunzător valoarea capitalului social (care, în exemplul nostru, va ajunge la 50 unități). Prin urmare, se poate ajunge la situația în care, în urma fuziunii, se reduce capitalul social al societății.

Scuze pentru aspectul ușor contabil al celor de mai sus, am încercat să arăt care ar fi ipoteza ce poate conduce la o reducere de capital social în cadrul unei fuziuni. Cu siguranță, asemenea operațiuni sunt mai rare, dar ele există.

6.2 Probleme derivând dintr-o asemenea fuziune – termenul de opoziție aplicabil

Aș fi crezut că o asemenea operațiune nu ridică probleme deosebite în practică, mai ales că am implementat câteva. Totuși, într-o operațiune recentă am întâlnit o problemă care mi-a ”dat peste cap” procesul. Sper să public în curând și decizia în cauză, cu o notă dezaprobatoare.

Ce s-a întâmplat? Însușindu-și observațiile registrului comerțului, în sensul că în cauză ar fi aplicabil un termen de opoziție de două luni (din materia reducerii capitalului social), instanța a refuzat înregistrarea fuziunii pe motiv că nu a fost respectat termenul de opoziție respectiv. Din fericire, eram încă în termenul în care acționarii puteau aproba fuziunea, așa că, în loc să atac cu apel încheierea respectivă, am procedat la o nouă aprobare de către acționari (situată în timp după expirarea termenului de două luni), am depus din nou dosarul și, de data aceasta, a ”trecut”.

A procedat corect instanța respectivă? Cred sincer că nu. Legea 31/1990 instituie un termen unic de opoziție în materia fuziunilor și divizărilor, și anume cel de 30 zile din art. 243. Cred că acest termen este aplicabil indiferent de efectele fuziunii (deci inclusiv în cazul unei reduceri a capitalului social). Este un termen special, care ar trebui să prevaleze față de cel general de două luni instituit de art. 208 al aceleiași legi.

În plus, art. 208 se referă la trecerea a două luni de la publicarea unei hotărâri a adunării generale de reducere a capitalului social (hotărâre care, odată cu expirarea termenului respectiv, produce efecte fără alte condiții). Or, în cazul unei fuziuni, actul care se referă la reducerea capitalului social și de la care curge termenul de opoziție este un proiect de fuziune, nu o hotărâre a adunării generale. În plus, un asemenea proiect oricum nu conduce la reducerea capitalului social prin el însuși, și numai după ce este aprobat de adunările generale ale societăților implicate. Prin urmare, încă un argument împotriva aplicării prin analogie a termenului de două luni. Dacă mergem şi mai departe într-o linie absurdă (şi admitem un termen de opoziţie de 2 luni), acesta ar trebui să curgă de la data publicării hotărârilor adunărilor generale de aprobare a fuziunii (şi de aprobare, astfel, şi a reducerii de capital social), aşa cum cere legea (care, aşa cu spuneam, nu vorbeşte de proiectul de fuziune în acest context). Or, cum acestea se vor publica numai după ce judecătorul aprobă fuziunea (pentru că registrul comerţului nu le poate trimite altfel la publicare), ajungem tot la concluzia că întâi ar trebui aprobată fuziunea de către instanţă, iar numai apoi să se publice hotărârea în cauză şi să înceapă să curgă termenul de două luni.

Să nu uităm totodată că legea îi protejează pe creditori și în cazul fuziunii ce conduce la reducerea capitalului social. Chiar dacă le impune un termen mai scurt dar nu insuficient (30 zile este o perioadă rezonabilă) și chiar dacă opoziția nu are efect suspensiv, totuși, creditorii au deschisă calea opoziției. Iar dacă mai punem în balanță și că reducerea capitalului social în acest caz este pur contabilă, fără a conduce la plăți către acționari (și a diminua astfel numerarul societății), ar trebui să nici nu ne punem problema unui termen de două luni. Nu mai adaug aici argumentele din articolul meu precedent referitor la greșita înțelegere a capitalului social ca ”gaj al creditorilor chirografari”, căci pot ajunge inclusiv în situația de a mă întreba de ce avem opoziție cu efect suspensiv la reducerea capitalului social.

Nu în ultimul rând, aș mai invoca un argument: toate divizările parțiale (desprinderile) ce se înregistrează în această țară conduc la reducerea capitalului social al societății subiect al operațiunii respective. Nu am văzut niciodată registrul comerțului sau instanțele să invoce aplicabilitatea art. 208 într-o asemenea situație. De ce ar fi altfel în cazul unei fuziuni care conduce la reducerea capitalului social?

7. Când se poate adopta hotărârea asupra fuziunii/divizării?

Art. 244 din Legea 31/1990 impune o anumită procedură de adoptare a hotărârilor de aprobare a fuziunii/divizării, ce implică punerea la dispoziția acționarilor, cu 30 zile înainte, a diferitelor documente aferente fuziunii/divizării. Având în vedere că acest text se referă și la o adunare generală extraordinară (ceea ce indică că el s-ar aplica mai mult la SA, întrucât la SRL nu există cele două tipuri de adunări generale) termenul de 30 zile este identic cu cel de convocare prevăzut de art. 117. La fel, practic există o coordonare și cu art. 242 alin. (2) (care impune ca proiectul de fuziune/divizare să fie publicat cu 30 zile înainte de data adunării generale extraordinare care decide asupra fuziunii), precum și cu termenul de opoziție din art. 243.

Ce se întâmplă însă când în fuziune sunt implicate SRL-uri sau SA-uri ai căror acționari pot renunța în unanimitate la formalitățile de convocare și pot adopta, tot în unanimitate, hotărâri asupra fuziunii/divizării, fără să fie ținuți să respecte termenele de convocare legale? Cred că în această situație, nici unul din termenele de mai sus nu mai trebuie considerat ca relevant. Astfel, dacă acționarii decid să țină pe loc o adunare generală, cu renunțarea unanimă la formalitățile de convocare, art. 244 nu ar mai trebui să fie aplicabil: de ce să aștepte acționarii 30 zile, dacă ei sunt unanim gata să adopte hotărârea și sunt mulțumiți cu documentele furnizate (sau gata să renunțe la ele)?

La fel, nici art. 242 alin. (2) nu ar trebui să reprezinte o piedică. În măsura în care acționarii cunosc conținutul proiectului de fuziune/divizare, nu se justifică să îi forțăm să aștepte să treacă 30 zile de la publicare, în măsura în care ei sunt unanim de acord să renunțe la orice formalități de convocare și să adopte hotărârea. De altfel, art. 246 din Legea 31/1990 arată că acționarii pot oricând în cuprinsul unei perioade de trei luni de la publicarea proiectului de fuziune/divizare să decidă asupra acesteia, cu respectarea formalităților de convocare. Textul respectiv nu face trimitere la art. 242 alin. (2), astfel încât, în măsura în care acționarii pot să se întrunească în mod legal în adunarea generală imediat după publicarea proiectului, o hotărâre astfel adoptată ar trebui să fie perfect valabilă.

Nu în ultimul rând, eliminarea caracterului suspensiv al opoziției creditorilor nu mai impune să se aștepte timp de 30 zile de la publicarea proiectului, iar, așa cum am arătat (și cum permite art. 246 mai sus menționat), adunarea generală poate adopta o hotărâre valabilă imediat după publicarea proiectului.

8. Ce documente se depun în faza a doua?

Dacă veți examina Normele Metodologice de ținere a registrului comerțului (aprobate prin Ordinul Ministrului Justiției nr. 2594/2008), veți vedea că art. 148 alin. (1) prezintă documentele necesare pentru înregistrarea unei fuziuni/divizări fără a face distincție între cele două faze ale procedurii. Bineînțeles, în faza întâi se depune doar proiectul, însoțit în cazul fuziunii și de declarația societății absorbite privind stingerea pasivului. Eventual pot fi depuse și hotărârile de renunțare la diferitele rapoarte și situații financiare.

Problema apare în faza a doua. Articolul respectiv include printre documentele necesar a fi depuse și respectiva declarație asupra stingerii pasivului. Chiar dacă art. 242 alin. (1) din Legea 31/1990 impune ca aceasta să fie depusă doar în prima fază, veți face foarte bine dacă o veți depune și în a doua fază. Am văzut suficiente decizii ale instanțelor care rețineau lipsa acestei declarații (chiar în lipsa unor obiecțiuni ale registrului comerțului în acest sens), pornind tocmai de la faptul că ea este menționată ”la grămadă” în art. 148 alin. (1) din Normele de ținere ale registrului comerțului. Nu ați vrea ca operațiunea să vă fie respinsă pentru lipsa acestui simplu document.

Ceea ce lipsește din Normele metodologice  respective (și din fluturașii de la registrul comerțului) sunt câteva documente cerute în practică în cazul divizării. Pe de o parte, să nu vă închipuiți că, la înregistrarea noilor societăți rezultate din divizare, veți scăpa de documentele de bonitate (certificate constatatoare, scrisoare de bonitate bancară, declarație asupra îndeplinirii condițiilor de a fi acționar) referitoare la acționari, chiar dacă acești acționari sunt deja menționați în registrul comerțului la societatea divizată și ați furnizat în trecut respectivele documente. Registrul comerțului dorește să vadă noi asemenea documente, ca și când v-ați afla în prezența unei înregistrări de la zero, nu a uneia rezultând dintr-o divizare. La fel și pentru administratorii noii societăți, chiar dacă ei sunt cei din vechea societate.

Pe de altă parte, registrul comerțului va dori să vadă și un protocol de predare-primire al activelor și pasivelor. Nu este vorba de cel la care ne vom referi la punctul 10 din partea următoare, ci de un document simplu, care să arate ce active și pasive se transferă din punct de vedere contabil. Practic, așa cum mi s-a răspuns cândva când am întrebat de ce este solicitat acest document, registrul comerțului dorește să vadă că ”s-a transferat capitalul social”. Fără alte comentarii.

Infracțiunile din Legea societăților și Legea pieței de capital după intrarea în vigoare a NCP


Notă: Articolul a fost publicat în aceeași zi și pe http://www.juridice.ro (http://www.juridice.ro/308280/infractiunile-din-legea-societatilor-si-legea-pietei-de-capital-dupa-intrarea-in-vigoare-a-noului-cod-penal.html)

Multora din cei care nu lucrează direct cu dreptul penal (precum subsemnatul), intrarea în vigoare a noilor Coduri Penal și de Procedură Penală nu le suscită un interes de detaliu, ci doar un interes limitat. Poate exista însă și o capcană în această abordare, și anume ratarea unor modificări asupra altor acte normative, cu care cei în cauză sunt mai familiarizați. Astfel, la o examinare atentă a Legii nr. 187/2012, de punere în aplicare a Noului Cod Penal, vom regăsi și modificări la Legea societăților și Legea pieței de capital, în principal în partea finală a acestora, dedicată infracțiunilor.

Am examinat pe scurt aceste modificări și m-am gândit să împart concluziile la care am ajuns.

1. Modificările aduse Legii societăților nr. 31/1990

Veți găsi aceste modificări în art. 33 al Legii nr. 187/2012 și veți observa că, exceptând art. 6 (2) din această lege, restul modificărilor intervin în partea de infracțiuni. Încep cumva invers, referindu-mă în primul rând la partea de infracțiuni și abia apoi la art. 6 (2).

1.1 Cu privire la infracțiunile din Titlul VIII al Legii societăților nr. 30/1991

Legea nr. 187/2012 a modificat integral aproape toate articolele referitoare la infracțiuni din Titlul VIII al Legii nr. 31/1990. Mai jos am încercat să rezum aceste modificări, după cum urmează.

1.1.1 Minimele și maximele pedepselor se reduc

Pentru că nu cred că limitele pedepselor suscită un interes major, nu voi intra în detalii cu privire la fiecare articol, ci mă voi limita doar să precizez că, în marea majoritate a cazurilor, sunt reduse minimele și maximele pedepselor pentru infracțiunile respective, în cazul multora introducându-se alternativ și sancțiunea amenzii.

1.1.2 Noi subiecte active

O hibă a vechii redactări a articolelor în cauză este că le ”scăpau” membrii organelor de conducere a societății pe acțiuni în sistem dualist. Astfel, aceștia nu erau menționați în părțile introductive ale articolelor în cauză și, având în vedere că normele penale sunt de strictă interpretare, nu puteau fi condamnați pentru săvârșirea infracțiunilor din articolele respective. Noua redactare a îndepărtat această problemă, iar părțile introductive ale tuturor articolelor relevante se referă acum nu numai la administrator, director și director general, dar și la membru al directoratului și al consiliului de supraveghere (iar art. 272 (2) primește și el o reformulare în aceeași direcție, prin referire la toate posibilele organe de conducere executivă).

O problemă minoră este de ce se referă textele respective în continuare la ”reprezentant legal” al societății, din moment ce măcar una din funcțiile enumerate are și vocația de a reprezenta societatea în baza legii. Este probabil o neatenție a legiuitorului, din dorința de a evita alte ”scăpări” de funcții. Problema este minoră pentru că, în mod practic, în nici un caz nu restrânge sfera persoanelor avute în vedere de articolele respective.

O situație rămasă neschimbată este faptul că asociații/acționarii ”scapă” și de această dată de articolele în cauză. Vom vedea referiri la fondatori, dar nu și la asociați/acționari, ceea ce, în lumina aceleiași interpretări stricte a normelor penale, scutește asociații/acționarii de răspunderea penală. Este în continuare greu de explicat această distincție: de ce, spre exemplu, un fondator persoană fizică nu poate beneficia de împrumuturi de la societate, dar un asociat ulterior ar putea? Aș crede că legiuitorul nu și-a pus această problemă, nu că a examinat-o și a decis să păstreze situația din prezent.

Pentru a fi răutăcioși, observăm că legiuitorul nu a fost total coerent: în art. 277 (3), în noua redactare, observăm o referire la ”director executiv”, funcție care nu mai există din 2006 în Legea 31/1990.

1.1.3 Noi infracțiuni

Modificările articolelor Legii 31/1990 referitoare la infracțiuni aduc și câteva noi infracțiuni. Acestea sunt:

a. O nouă infracțiune referitoare la ”asistența financiară”: Art. 273 lit. c teza a II-a pedepsește penal administratorul, directorul general, directorul, membrul consiliului de supraveghere sau al directoratului ori reprezentantul legal al societăţii care […] constituie garanţii în alte condiţii decât cele prevăzute de lege. Acest text pare a dori să elimine o omisiune și să sancționeze penal orice formă de ”asistență financiară” (reglementată pentru societățile pe acțiuni de art. 106 din Legea 31/1990), nu numai cea sub formă de acordare de avansuri sau împrumuturi (incriminată și anterior). Va fi interesant de văzut impactul practic al acestei noi infracțiuni în diferitele tranzacții ce au loc pe piață.

b. Art. 274 lit. c pedepsește penal administratorul, directorul general, directorul, membrul consiliului de supraveghere sau al directoratului ori reprezentantul legal al societăţii care […] îndeplineşte hotărârile adunării generale referitoare la schimbarea formei societăţii, fuziune, divizare, dizolvare, reorganizare sau reducere a capitalului social, fără informarea organului judiciar ori cu încălcarea interdicţiei stabilite de acesta, în cazul în care faţă de societatea comercială s-a început urmărirea penală. Este o nouă infracțiune, care nu trebuie confundată cu cea de la litera b a aceluiași articol. Conținutul articolului este destul de clar, iar scopul său pare a fi evitarea situațiilor în care societatea să fie radiată sau să nu mai dețină active care să-i permită să-și îndeplinească obligațiile de plată dintr-o eventuală răspundere civilă adăugată celei penale. De acord, la prima vedere, unele dintre ipotezele respective nu pot conduce la un asemenea rezultat, dar să nu subestimăm inventivitatea unora…

1.1.4 Modificări cu posibile efecte suplimentare la infracțiunile deja existente

a. În art. 271 (care pedepsește anumite acțiuni de dezinformare cu rea-credință, din partea membrilor organelor de conducere executivă sau a fondatorilor), la literele a și b vom vedea că sintagmei ”condițiilor economice” i se adaugă formula ”sau juridice”, ceea ce înseamnă că, de acum încolo, nu numai dezinformările asupra condițiilor economice, dar și cele asupra condițiilor juridice ale societății vor fi pedepsite. Greu de identificat ce ar însemna ”condiții juridice” ale societății sau ce a avut în minte legiuitorul în acest caz…

b. În art. 2721, litera b, vom observa că textul se referă acum la situație financiară ”anuală” (în timp ce, în redactarea anterioară, cuvântul „anuală” lipsea). La prima vedere, cred că legiuitorul a dorit mai degrabă o corelare terminologică (având în vedere că reglementările contabile se referă primordial la ”situații financiare anuale”) decât să elimine scăpări ale legii. În același timp, textul pare a face și mai dificilă decât oricum era distribuirea unor dividende ”interimare” (în timpul anului), referirea la situații financiare ”anuale” putând fi interpretată ca o piedică în redactarea unor situații financiare ”interimare”, în baza cărora să se plătească dividende ”interimare”.

c. La art. 2801, transmiterea fictivă a părților sociale/acțiunilor este pedepsită și atunci când se realizează în scopul săvârșirii unei infracțiuni. Cred că este o modificare corectă, care nu mai are nevoie de alte precizări. Textul articolului respectiv are și o mică neconcordanță terminologică, referindu-se la o societate ”comercială”.

d. Prin art. 2803 se incriminează folosirea actelor unei societăți radiate, fără alte distincții (reamintim că redactarea anterioară modificării se referea doar la radierea ca urmare a neîndeplinirii obligațiilor legale). Ca urmare a abrogării art. 2802, sunt eliminate din art. 2803 și referirile la actele rezultate în urma faptelor din respectivul articol.

1.1.5 Reformulări. Abrogări

a. La finalul literei b a art. 274 vom observa o mică reformulare, care, în opinia mea, nu este de natură să aducă nici o modificare. Mai interesantă mi se pare aici referirea la ”membri” în loc de ”asociați”, ”membrii” fiind mai potrivit în cazul unei persoane juridice fără scop patrimonial.

b. La art. 279 (1) lit. c și alin. (2) s-au realizat mici reformulări. Apar și referiri la un ”folos material necuvenit”, în locul formulelor ”avantaj material”/”sume de bani sau alt avantaj material”. Nu cred că noua formulare implică modificări în privința conținutului constitutiv al infracțiunii.

c. Articolele 280 și 2802 se abrogă. Expunerea de motive la Legea nr. 187/2012 nu oferă nici un indiciu asupra motivului abrogării. Dacă ar fi să ghicesc, probabil fapta din art. 280 poate fi considerată ca intrând în sfera de acoperire a Legii nr. 12/1990 – efectuarea de activităţi de producţie, comerţ sau prestări de servicii, după caz, fără îndeplinirea condiţiilor stabilite prin lege – (rămânând sancționată doar ca și contravenție), iar infracțiunea din art. 2802 ar putea fi considerată un uz de fals și sancționată pe baza dispozițiilor corespunzătoare din Noul Cod Penal..

1.2 Cu privire la art. 6 (2)

Acest articol reglementează diferitele infracțiuni care determină ca o persoană să nu poată deține calitatea de fondator sau de membru al organelor de conducere și control (a se vedea art. 731). Observăm că, în noua formă a acestuia, dispar referirile la unele infracțiuni și apar referiri la noi tipuri de infracțiuni. Un rezumat al modificărilor se prezintă după cum urmează:

a. dispar referirile la gestiune frauduloasă, abuz de încredere și înșelăciune, precum și referirile la infracțiunile din Legea insolvenței nr. 85/2006. Motivul este simplu, și anume că toate aceste infracțiuni sunt grupate în Noul Cod Penal sub titulatura de ”infracțiuni contra patrimoniului prin nesocotirea încrederii” (formulă care este avută în vedere și în noua redactare a art. 6 (2)). De altfel, prin referirea la acest grup de infracțiuni, scopul art. 6 (2) devine mai larg, acoperind și alte infracțiuni neexistente anterior (abuzul de încredere prin fraudarea creditorilor, înşelăciunea privind asigurările, deturnarea licitaţiilor publice, exploatarea patrimonială a unei persoane vulnerabile).

b. dispar referirile la dare sau luare de mită, dar numai pentru a face loc unei referiri la ”infracțiuni de corupție”, categorie care, în reglementarea Noului Cod Penal, include și traficul și cumpărarea de influență (lărgind astfel scopul art. 6 (2) din Legea 31/1990).

c. dispar referirile la fals și uz de fals, pentru a face loc unei referiri la ”infracțiuni de fals în înscrisuri”. Aici aș lăsa pe cei mai experimentați în ale dreptului penal să emită o opinie tranșantă, dar, în ce mă privește, în vechea redactare, referirea la ”fals” permitea luarea în considerare a oricărei infracțiuni de fals (deci nu numai infracțiuni de fals în înscrisuri), în timp ce, în noua redactare, referirea doar la ”infracțiuni de fals în înscrisuri” limitează scopul art. 6 (2) doar la aceste infracțiuni.

d. dispare referirea la mărturia mincinoasă, deci o persoană condamnată pentru o asemenea infracțiune poate fi fondator sau membru al organelor de conducere sau control.

e. apare, în mod corect credem noi, o referire la evaziunea fiscală, lucru ce lipsea din vechea formulare a art. 6 (2).

f. rămân referirile la delapidare, precum și la infracțiunile prevăzute de Legea nr. 656/2002 și la cele din Legea nr. 31/1990.

Modificările respective nu ating un aspect: dacă incapacitatea respectivă este absolută (intervenind pentru simplul fapt al condamnării persoanei în cauză pentru respectivele infracțiuni, indiferent dacă a intervenit reabilitarea) sau relativă (urmând a opera numai în măsura în care nu a intervenit reabilitarea). Prin urmare, în baza dispozițiilor din Noul Cod Penal, ar trebui să admitem că, dacă a intervenit reabilitarea, nu va mai opera incapacitatea respectivă.

2. Modificările aduse Legii pieței de capital nr. 297/2004

Și Legea nr. 297/2004 suferă câteva modificări în baza art. 152 din Legea nr. 187/2012, mult mai puține decât Legea nr. 31/1990. Acestea sunt:

a. Art. 10 lit. a pct. 2 instituia pentru acționarii semnificativi și membrii organelor de conducere ai unei societății de servicii de investiții financiare o incapacitate similară cu cea din art. 6 (2) al Legii nr. 31/1990, diferențele fiind că textul Legii nr. 297/2004 folosea sintagma ”alte infracțiuni de natură economică” și nu se referea în mod expres la infracțiunile din cuprinsul respectivei legi, în timp ce textul Legii nr. 31/1990 se referea în mod  expres la infracțiuni conform Legilor 656/2002 și 85/2006, precum și din respectiva lege.

În prezent, noua variantă a art. 10 lit. a pct. 2 are un conținut identic cu cel al art. 6 (2) din Legea nr. 31/1990, astfel încât sunt relevante precizările de mai sus.

b. Art. 46 alin. 6 include o modificare minoră, menită a reflecta faptul că, în prezent, în materie penală, discutăm doar de hotărâri ”definitive”, nu de hotărâri ”definitive și irevocabile”, așa cum arăta textul anterior modificării.

c. Art. 279 prezintă în altă manieră, mai coerentă, infracțiunile pe care le pedepsea și anterior. Reținem totodată că dispare sancțiunea amenzii și apare ca pedeapsă complementară interzicerea unor drepturi.

Punctul bun al noii formulări este că face aplicabilă infracțiunea de prezentare cu intenție către acţionari de situaţii financiare inexacte ori de informaţii nereale privind condiţiile economice ale societăţii. În vechea reglementare, printr-o trimitere nefericită la art. 237 (3), existau premisele pentru a considera că nu este reglementată în mod corect o infracțiune.

Totuși, textul respectiv are cel puțin o hibă, prin faptul că se referă numai la ”administratorul, directorul sau directorul executiv al societăţii”, scăpându-i astfel organele sistemului dualist. Din păcate, spre deosebire de situația votului cumulativ, Legea nr. 297/2004 nu cuprinde și alte dispoziții care să aplice și sistemului dualist prevederile sale care se referă numai la sistemul unitar de administrare a societății pe acțiuni.

O a doua mică hibă este că, așa cum arătam mai sus (punctul 1.1.4 litera a), infracțiunea similară din Legea nr. 31/1990 se referă și la condițiile ”juridice” ale societății. Este greu de imaginat de ce respectiva modificare nu apare și aici, unde probabil (fiind vorba de societăți listate) ar fi avut mai multă relevanță.

Nu este singura problemă de necorelare între Legea nr. 31/1990 și Legea nr. 297/2004 în privința conduitelor sancționate penal/contravențional. Să menționăm în finalul acestui articol o problemă nerezolvată de legiuitor, în care Legea nr. 31/1990 (prin art. 275 (1) lit. b) sancționează penal (fără distincție) neconvocarea adunării generale în cazurile prevăzute de lege, în timp ce Legea nr. 297/2004 (prin art. 272 (1) lit. g pct. 3) sancționează contravențional o asemenea faptă într-o anumită ipoteză, poate cea mai plauzibilă practic (a se vedea art. 243 (11) – convocarea adunării generale la solicitarea acționarilor ce dețin cel puțin 5% din capitalul social).

Câteva probleme practice legate de fuziuni și divizări (I)


Notă: Articolul a fost publicat în aceeași zi și pe http://www.juridice.ro (http://www.juridice.ro/303051/cateva-probleme-practice-legate-de-fuziuni-si-divizari-i-2.html)

M-am întâlnit recent (fie personal, fie discutând cu diverși prieteni avocați) cu câteva probleme practice legate de divizări și fuziuni. Cu siguranță fuziunile și divizările sunt procese destul de specializate, pe care nu le implementăm în fiecare zi, astfel încât nu știu câți vor considera util acest material. M-am gândit totuși că nu ar strica să ridic câteva probleme, mai mult sau mai puțin clare. Am împărțit materialul în două părți, mi s-a părut prea mare pentru o singură postare.

Ca o precizare prealabilă, în continuare, pentru ușurința exprimării, mă voi referi doar la ”acțiuni”/”acționari”, dar, în măsura în care contextul nu impune altfel, am în vedere și ”părțile sociale”/”asociații”.

1. Cine semnează proiectul de fuziune/divizare?

Art. 242 (1) din Legea 31/1990 arată că proiectul este semnat de reprezentanții societății. Privit singular, acest articol nu ridică nici o problemă: știm în cazul fiecărui tip de societate cine sunt reprezentanții acesteia. Să privim însă acest articol și prin raportare la art. 241 din aceeași lege, care arată că „administratorii societăților” vor întocmi proiectul.

Sigur, la SRL, nu există nici o problemă: administratorii sunt, ca regulă, și reprezentanții. Ce se întâmplă însă la SA? Să ne uităm în primul rând la sistemul unitar: dacă societatea nu numește directori, atunci puterea de reprezentare aparține consiliului de administrație care, prin efectul art. 241, este și organul chemat să întocmească proiectul de fuziune. Prin urmare, consiliul de administrație întocmește proiectul și tot el îl și semnează (cu observația din paragraful de mai jos). Ce se întâmplă însă atunci când societatea numește și directori? În baza legii, aceștia vor deveni reprezentanții societății? Va trebui să semneze directorii un document care nu le aparține și pentru care, în baza a mai multe texte ale Legii 31/1990 (e.g. art. 2432, art. 245) sunt răspunzători administratorii? Aș tinde să cred că nu, ci dimpotrivă, directorii societății nu trebuie să semneze sub nici o formă proiectul de fuziune/divizare, chiar dacă ei sunt reprezentanții societății. Cei care trebuie să-și asume prin semnătură respectivul proiect sunt cei care îl propun și care urmează să suporte toate consecințele decurgând din această propunere, și anume administratorii. Din această perspectivă, art. 242 (1) nu sună chiar cel mai bine, astfel încât ar fi de dorit o recorelare a acestuia cu restul textelor din materia fuziunii/divizării.

La o SA cu sistem dualist, problema este mai simplă. Cu siguranță, directoratul va redacta proiectul de fuziune/divizare (chiar daca art. 241 este defectuos din această privință, prin faptul că se referă doar la „administratori”, art. 2511 înlătură orice dubiu). Consiliul de supraveghere nu ar trebui să aibă, din această perspectivă, nicio atribuție.

Am arătat că proiectul trebuie semnat de consiliul de administrație (chiar și atunci când nu mai reprezintă societatea). Se mai ridică o întrebare: trebuie proiectul semnat de toți membrii consiliului de administrație, știut fiind că acesta lucrează în exterior prin intermediul președintelui său? În mod normal, aș fi de acord cu faptul că proiectul ar putea fi semnat de președinte, ca „braț extern” al consiliului de administrație. Nu voi putea condamna însă nici semnarea documentului de către toți membrii consiliului, dar nu ca o cerință legală ci, mai degrabă ca modalitate de a da mai multă „greutate” documentului (spre exemplu, registrul comerțului ar putea să nu fie mulțumit de o singură semnătură, a președintelui consiliului, astfel încât va fi preferabilă semnarea de către toți membrii consiliului, doar pentru a evita surprize neplăcute). Indiferent de cine îl semnează (președintele sau toți membrii), răspunderea membrilor consiliului de administrație rămâne aceeași, pentru că, în final, ei sunt cei care aprobă conținutul proiectului și și-l asumă.

Pentru directorat problema este mai simplă, regula legală fiind că membrii acestuia reprezintă societatea doar lucrând împreună. Dacă însă se renunță la această cerință prin actul constitutiv, cred că proiectul ar fi valabil semnat doar de cei îndreptățiți să reprezinte societatea conform regulilor statutare, nefiind necesar să fie semnat de toți membrii directoratului. La fel, e posibil ca semnarea de către toți membri directoratului să fie o rezolvare practică a unor potențiale probleme cu diverse autorități.

2. Renunțarea la diferite documente aferente fuziunii/divizării

2.1 Cerințele de cvorum și majoritate

Articolele 2432 (5), 2433 (5) și 244 (2) din Legea 31/1990 permit acționarilor din societățile participante la o procedură de fuziune sau divizare să renunțe la raportul administratorului, al unui expert independent sau la situații financiare actualizate.

Textele sunt destul de clare și ele arată că o asemenea renunțare este posibilă dacă toți acționarii sunt de acord cu ea. În ce mă privește, formularea textului este fără echivoc: este nevoie ca toți acționarii (sau, cu alte cuvinte, 100% dintre aceștia) să fie de acord cu respectiva renunțare.

Precizarea are o importanță anume în materia societăților pe acțiuni cu mulți acționari. Ca regulă, acestea vor desfășura adunări generale extraordinare legate de fuziune/divizare, după urmarea unui proces de convocare conform cerințelor legale. De cele mai multe ori, la aceste adunări generale nu va fi o prezență de 100% dintre acționari. În asemenea situații de prezență sub 100%, mă tem că nu se poate renunța la respectivele documente, chiar dacă toți cei prezenți votează în această direcție (sau cu alte cuvinte, se întrunește votul a 100% din cei prezenți sau reprezentați). Votul unanim al celor prezenți nu va putea înlocui lipsa unora dintre acționari de la respectiva adunare generală. Și cum textul legii este clar, referindu-se la „toți acționarii/asociații”, trebuie să înțelegem că este necesară atât prezență de 100% cât și vot de 100%. Din această perspectivă, nici o prezență de 100%, dar fără o majoritate de 100% din cei prezenți/reprezentați nu va fi de natură să conducă la renunțarea la respectivele documente.

2.2 Când trebuie adoptată renunțarea?

Aș zice că ar fi prudent ca renunțarea să intervină, pentru toate cele trei documente, anterior depunerii proiectului de fuziune/divizare la registrul comerțului. Chiar dacă sugestia are mai mult sens pentru raportul expertului, ea poate scuti de dureri de cap și în legătură cu celelalte documente: imaginați-vă că aveți convocată o adunare generală extraordinară pentru aprobarea proiectului, iar la această adunare trebuie, conform art. 244 (1), să puneți la dispoziția acționarilor, cu 30 zile înainte, și respectivele documente; chiar dacă vă gândiți că nu mai este nevoie de aceasta, pentru că oricum veți renunța la documentele respective în chiar adunarea respectivă, de ce să vă asumați fie riscul unei acțiuni în anularea hotărârii adunării respective (pentru motivul că nu ați respectat art. 244 (1) și nu ați pus la dispoziția acționarilor respectivele documente) fie riscul lipsei a 100% dintre acționari?

Nu în ultimul rând: referenții de la registrul comerțului care primesc dosarul de aprobare a proiectului de fuziune/divizare nu vor ști că ați renunțat în primă fază la cele trei documente (se fac dosare separate și, în plus, trece ceva timp între prima și a doua fază). Prin urmare, este prudent fie să depuneți în a doua fază o copie a hotărârii prin care s-au adoptat renunțările în prima fază fie, dacă puteți, să reaprobați renunțările și în a doua fază. Știu, pe alocuri poate suna nepotrivit, dar observarea celor de mai sus vă va scuti de probleme suplimentare.

3. Divizarea asimetrică

3.1 Concept

Divizare ”simetrică” este un termen folosit pentru a desemna situația în care, în societățile rezultate în urma unei divizări (totale sau parțiale), se regăsește aceeași structură a acționariatului ca și în societatea ce a fost supusă divizării (și, în măsura în care această societate continuă să existe după divizare, își menține aceeași structură de acționariat). Prin antiteză, o divizare ”asimetrică” este exact opusul, și anume inexistența unei structuri similare de acționariat în toate societățile ce rezultă din divizare. O asemenea divizare asimetrică poate lua diferite forme, de la regăsirea doar a unor acționari în structura noilor societăți (cu diminuarea corespunzătoare a participației lor în societatea divizată) până la ”spargerea” totală a societății divizate în societăți deținute exclusiv doar de către unul sau unii dintre foștii acționari.

3.2 Divizarea asimetrică este permisă de lege

Până în 2012, când a apărut Ordonanța de urgență nr. 2, care a introdus articolul 2436 în Legea 31/1990, exista o anumită incertitudine în ce privește posibilitatea de a implementa o divizare asimetrică. O parte a doctrinei (mă refer la lucrările domnilor Titus Prescure – Ioan Schiau și Ioan Adam – Codruț-Nicolae Savu dedicate Legii 31/1990, la comentariul aferent art. 250) a respins ideea unei divizări asimetrice, pe motivul că nu ar avea fundament legal. Practica nu a îmbrățișat însă această idee (lucru de altfel subliniat și de autorii respectivi) și pot spune că am implementat la rândul meu sau am văzut implementate de alții asemenea divizări, fără probleme majore.

În prezent, însă, cred că inclusiv Legea 31/1990 sprijină într-un mod destul de explicit posibilitatea divizării asimetrice. Art. 2436 menționat anterior arată că anumite articole nu se vor aplica în măsura în care, în cazul divizării, acțiunile societăților nou-constituite sunt repartizate acționarilor societății divizate proporțional cu cota de participare la capitalul social al societății divizate (deci o divizare simetrică). Cred că legea permite o interpretare per a contrario, în sensul că respectivele articole se vor aplica dacă nu avem de-a face cu o repartizare proporțională a acțiunilor. De aici, trebuie să admitem și că legea permite divizarea asimetrică.

3.3 Ideea de divizare proporțională

În corelație cu ideea de divizare asimetrică este folosit uneori în practică și conceptul de divizare proporțională (sau divizare asimetrică dar proporțională). Acest concept a fost dedus în baza art. 27 alin. (3) lit. b din Codul fiscal, care se referă la ”divizarea unei persoane juridice române în două sau mai multe persoane juridice române, în cazul în care participanţii la persoana juridică iniţială beneficiază de o distribuire proporţională a titlurilor de participare la persoanele juridice succesoare”, ca și caz în care divizarea este neutră din punct de vedere fiscal, adică nu creează obligații fiscale pentru acționari sau societățile participante.

E adevărat, formularea textului respectiv conduce la prima vedere către ideea de divizare simetrică. Practica a arătat și o altă interpretare, aplicabilă îndeosebi pentru divizările asimetrice. Astfel, o divizare, deși asimetrică în sens juridic, era totuși considerată proporțională (și astfel neutră fiscal, conform textului menționat) în măsura în care valoarea economică deținută de acționari după divizarea asimetrică rămânea aceeași. Un exemplu probabil ar reflecta cel mai bine această situație. Să presupunem o situație în care o societate are o valoare a activului net (sau de piață) de 200 de unități, deținută de doi acționari în proporții egale, 50-50 (astfel încât valoarea de piață a participațiilor fiecăruia dintre ei este de 100 unități). Societatea respectivă este supusă unui proces de divizare asimetrică, o societate nouă, deținută doar de unul dintre acționari, preluând o parte din patrimoniul societății și un activ net de 80 unități, astfel încât societatea veche rămâne cu un activ net de 120 unități. Cu siguranță este vorba de o divizare asimetrică din punct de vedere juridic. Fiscal, ea ar putea fi considerată proporțională în măsura în care, după finalizarea ei, fiecare dintre acționari deține, ca valoare totală a participațiilor, tot câte 100 de unități. Practic, aceasta ar însemna ca acționarul care deține singur noua societate rezultată din divizare (cu o valoare de 80 unități) să continue să aibă o deținere (diminuată corespunzător) și în vechea societate, în valoare de 20 unități (iar celalalt acționar să dețină o participație mai mare, care să aibă în continuare o valoare de 100 unități).

Cu siguranță, nu toți vor fi de acord cu această interpretare. Mai ales specialiștii din domeniul fiscal ar putea avea o problemă. Din câte știu, nu există interpretări într-un anumit sens al organelor fiscale. Personal, pe mine interpretarea de mai sus m-a convins la momentul în care am auzit-o și, până nu voi auzi argumente contrare, voi continua să cred în ea.

4. Potențiale efecte asupra acționarilor minoritari

Este o realitate că multe societăți pe acțiuni au în structura acționariatului o serie de acționari minoritari extrem de pasivi, fie datorită dezinteresului fie datorită decesului sau chiar necunoașterii faptului că sunt acționari. Un articol al domnului Manole Popa din Revista Româna de Drept al Afacerilor nr. 2/2009 ilustrează în mod realist o asemenea situație și dezavantajele sale. Nu este un secret ca prezența unor asemenea acționari pasivi în structura acționariatului irită acționarul majoritar, uneori chiar mai mult decât existența unor acționari minoritari activi. Există însă puține posibilități legislative de a elimina prezența din acționariat a unor asemenea acționari pasivi, mai ales în cazul societăților pe acțiuni închise (dar și în cazul societăților listate, atunci când acționarii acestora nu vor sau nu pot să inițieze procedurile necesare pentru a își exercita drepturile de squeeze-out).

Să fim corecți și să admitem că fuziunile sau divizările pot fi folosite ca mijloace de a ”scăpa” de asemenea acționari, fie prin ”scoaterea” lor din structura acționariatului, în urma unei fuziuni (sau chiar a unei divizări), fie prin ”uitarea” lor într-o societate ce rezulta dintr-o divizare. La fel, este posibil ca un asemenea rezultat să fie doar consecința unei operațiuni de fuziune/divizare, și nu scopul urmărit de inițiatorii acesteia.

Sincer, oricând aș fi afirmat că o asemenea operațiune este posibilă, în măsura în care drepturile acționarilor respectivi nu erau încălcate. Practic, dacă în urma calculelor de fuziune/divizare aceștia nu primeau numere întregi de acțiuni și în consecință erau ”scoși” din societate cu plata unei sulte, iar calculele respective erau corecte și sulta plătită reflecta valoarea de piață, nimic nu ar fi trebuit să împiedice sau să pună sub semnul întrebării valabilitatea unei asemenea operațiuni. La fel, dacă acționarii respectivi erau ”uitați” într-o societate, dar valoarea de piață a participațiilor lor era aceeași, nimic n-ar fi trebui să fie considerat ilegal. Știu, sună ușor cinic ceea ce spun, dar până la urmă, acești acționari sunt ca și inexistenți, astfel încât forțarea legii ce aparent poate fi indusă în baza celor de mai sus ar trebui să fie acceptabilă, în măsura în care drepturile pecuniare ale respectivilor acționari nu sunt afectate.

De curând însă mi-a căzut în fața ochilor o încheiere a unui tribunal care a respins o fuziune ce avea ca rezultat eliminarea acționarilor minoritari din acționariatul societății absorbante, cu plata unei sulte. Pentru a adopta decizia respectivă, instanța a pornit de la definiția fuziunii din art. 238 alin. (1) al Legii 31/1990. Instanța a reținut că respectiva definiție impune primordial emiterea de acțiuni către (toți) acționarii societăților care își încetează existența și numai în completarea acestei emisiuni plata unei sulte. Instanța a decis astfel că simpla plată a unei sulte, fără emiterea de acțiuni, către acționarii minoritari nu se încadrează în conținutul unei operațiuni de fuziune. E adevărat că în cauză au existat și alte câteva aspecte formale neclare care probabil au sprijinit și mai mult decizia instanței (și au condus probabil și la respingerea ulterioară a apelului), dar este relevant faptul că instanța a adoptat interpretarea de mai sus și a considerat necesar s-o menționeze (ceea ce îndreptățește o presupunere că ar fi respins oricum fuziunea numai pe baza acestei probleme).

Este corectă interpretarea instanței? În prealabil, aș ridica un semn de întrebare asupra necesității unei definiții a fuziunii/divizării în lege, dar să nu mergem mai departe în această direcție. Mă tem că interpretarea instanței este una prea restrictivă. E adevărat că definițiile respective impune emisiunea de acțiuni, dar la fel de adevărat este că ele nu impun emisiunea de acțiuni către toți acționarii. La fel, cred că definițiile respective nu impun ca sulta să fie plătită numai alăturat emisiunii de acțiuni, ci permit ca sulta să fie plătită și în locul emisiunii de acțiuni.

În plus, a accepta interpretarea respectivă înseamnă a ignora componenta financiar-contabilă a unei fuziuni (primordială, de altfel, în opinia mea). Astfel, în practică este chiar foarte posibil ca raportul de schimb, calculat în mod corect și cu bună-credință, să nu permită emiterea de acțiuni către acționarii minoritari. În mod normal, acestora ar trebui să li se plătească doar sultă. Interpretarea instanței respective ar impune ca și acestor acționari să li se emită acțiuni, ceea ce conduce la un adevărat cerc vicios: întrucât calculele de fuziune nu permit atribuirea unor acțiuni acestor acționari minoritari, pentru a li se emite totuși acțiuni, ei ar trebui să subscrie și să plătească sumele necesare pentru acțiunile respective. Aceasta ar putea face incident art. 247 din Legea 31/1990, întrucât putem considera că ne găsim într-o situație de mărire a obligațiilor acționarilor uneia dintre societățile participante. Bineînțeles, aici totul devine un coșmar practic, întrucât va fi necesar votul unanim al tuturor acționarilor, lucru imposibil de obținut atâta timp cât acționarii respectivi sunt pasivi. La fel de imposibilă practic este și obținerea subscrierii și plății de acțiuni din partea acestor acționari pasivi.

Într-un cuvânt, interpretarea respectivei instanțe este, cred eu, restrictivă și eronată. Dimpotrivă, ar trebui să fie posibilă numai plata unei sulte către acționarii minoritari pentru care care raportul de schimb nu permite emiterea de acțiuni.